第三章 證券業、信托業的互聯網化
金融互聯網化：新趨勢與新案例 作者：謝平 主編 投票推薦 加入書簽 留言反饋
證券業、信托業與互聯網融合，使得交易變得隨時隨地、高效便捷，降低了運行成本、提高了信息透明度；產品的呈現方式也因此變得靈活，更好地滿足了客戶的需求，提高了服務質量；憑借互聯網平台，各家證券、基金、信托公司還可以提高品牌知名度，提高影響力，僅2015年上半年，“易淘金”平台的銷售量已達到了250多億元。兼並、收購和發行，以及事前盡職調查和輔導、事中的方案設計、事後的後續督導及投資銀行業務的開展，都需要在線下進行。信息技術對投資銀行業務的影響，主要集中在大數據技術方麵，但大數據技術的應用，並沒有對投資銀行業務的商業模式產生太大影響，投行業務受到互聯網證券的影響不大。
（2）對投資者的影響
在傳統的證券交易中，投資者由於信息不對稱問題，常常處於弱勢地位。互聯網證券的出現使投資者在任何時候、任何地點都能平等地取得信息，有效地降低了證券市場信息不對稱的程度，使投資者的劣勢地位有所改變。此外，互聯網證券公司提供的低傭金網上開戶服務，能夠有效降低投資者的開戶成本和交易成本。但是互聯網信息傳播便捷的特點使得投資者難以辨別海量信息的真偽，這也可能誘導投資者做出衝動的、缺乏思考的投資決策。 <h4>3.競爭策略</h4>
最初的一批互聯網證券公司嚐到了網絡帶來的“甜頭”之後，越來越多的券商以及互聯網企業都想來分一杯羹，互聯網證券行業的競爭也更為激烈。價格下調尤其是傭金競爭空間已經不大，互聯網證券公司一般都是采取非價格競爭方式來提高市場份額。
證券公司利用數據挖掘、數據分析來實現精準營銷和差異化定價，並為客戶提供個性化服務和產品。互聯網證券行業競爭中很重要的一環是對大數據的利用程度。20世紀90年代，美林證券利用管理信息決策分析支持係統（midas），精準地捕捉了客戶個性化的需求，並將客戶可能感興趣的產品推薦給他們，大大提高了營銷的成功率，降低了營銷費用。
互聯網證券公司開始在增值服務方麵大展拳腳，比如利用互聯網大數據進行預測，提供投資谘詢、投資分析等附加服務來提高客戶黏度。社交媒體監測平台datasift曾經對facebook股價波動數據與facebook ipo、twitter上的情感傾向數據進行分析，分析結果發現兩者之間有明顯的相關關係，股價波動有可能通過大數據進行預測[8]。
選擇適合自己的渠道。實力較強的證券公司都先後建立起自己的直銷渠道，從而樹立自己的品牌形象，減少對銀行的依賴性，同時，也有眾多中小證券公司積極尋求合作夥伴。許多證券公司也充分利用社交媒體進行營銷、與客戶進行實時互動，拉近與客戶的距離。 （三）風險分析
目前互聯網證券麵臨的風險主要有以下幾點。
第一，技術風險。采用互聯網渠道銷售證券，不得不麵對互聯網特有的網絡安全風險問題。線路繁忙、網絡故障、交易數據篡改、股票盜買盜賣等都會給互聯網證券的交易安全和信息安全帶來極大隱患[9]。
第二，法律風險。我國的互聯網證券起步較晚，現存的與互聯網證券相關的法律法規還不健全，對互聯網證券經營活動的合法性邊界定義還不夠清晰，對法律糾紛的權責關係也不夠明確，對行業內上市公司的網站信息披露更是沒有係統性要求[10]。
第三，信息泄露風險。在互聯網上進行證券交易，用戶需要辨別證券公司網站的真偽。一些犯罪分子模仿證券公司官網，誘騙用戶在其冒牌網站上進行交易，從而獲得用戶的個人信息、賬戶信息，進而威脅用戶的資金安全[11]。 （四）監管建議
互聯網證券的發展給市場監管提出更高的要求。首先，需要監管部門盡快完善相關法律。我國互聯網證券現有的法律有：2000年中國證監會出台《網上證券委托暫行管理辦法》、2008年國務院通過的《證券公司監督管理條例》、2015年證監會下發的《關於加強證券公司信息係統外部接入管理的通知》等。這些文件已經對互聯網證券經營者的資質、客戶的開戶、信息係統的外部接入等做了初步規定，保證了互聯網證券健康發展的大環境。但是由於證券業互聯網化形式越來越多，相關法律需不斷與時俱進、因勢而變，才能為互聯網證券的持續發展保駕護航。
其次，加快相關標準的製定和明確。監管部門需要對互聯網證券公司的安全技術製定一套標準，提高技術準入門檻，防止網絡技術安全不到位的互聯網證券平台進入市場，擾亂市場秩序；監管部門對互聯網證券網絡詐騙行為的懲罰措施要統一標準，對互聯網犯罪行為的責任劃分要做到有法可依。
最後，監管部門需要明確分工，同時加強合作。互聯網證券的經營主體越來越複雜，產品也開始突破證券業的邊界。在這樣的形勢下，各部門要通力合作，避免監管缺失的現象，共同應對日新月異的互聯網證券產品。 <h2>二、互聯網基金</h2>（一）基本介紹<h4>1.概念</h4>
互聯網基金就是利用互聯網的雲計算、大數據、社交網絡等技術，對傳統的基金交易過程進行變革。互聯網減少了基金市場的信息不對稱，使得基金交易更為高效率、低成本的同時，也降低了基金的購買門檻[12]。 <h4>2.主要模式</h4>
目前市場上最主要的幾種互聯網基金模式為以下四種。
（1）第三方支付平台模式
在該模式下，基金管理公司與第三方支付平台合作，共同推出基金產品。比如，基金公司和支付寶、財付通、匯付天下、快錢等第三方支付平台聯手推出了互聯網基金產品。證監會早在2012年就要求第三方電子商務平台保證本平台上的基金投資人賬戶必須通過實名製驗證[13]，因此在第三方支付平台購買理財產品首先需要實名認證，未實名認證的客戶須通過銀行卡認證後，才可以直接購買基金產品。
基金公司利用第三方支付平台豐富的數據資源，大大降低了客戶挖掘費用，實現了精準化的產品推介。第三方支付平台海量的支付數據還可以幫助基金公司對流動性進行預測，在保證充足流動性的前提下，實現最高收益。而且，依靠成熟的第三方支付平台，也省去了基金公司在支付安全技術方麵投入的資金，雙方的合作實現了共贏。
但是，基金公司通過第三方支付平台銷售基金，需要向平台支付一定的中介費用。而且基金公司一旦過分依賴第三方支付平台，有可能會處於比較被動的地位，在一些第三方支付平台強大的品牌“光芒”之下，不利於樹立基金公司的品牌形象。
（2）基金超市模式
基金超市模式是第三方中介平台將大量基金公司的產品進行集中展示，供消費者對比、選購。此類第三方平台有淘寶理財、京東金融、百度財富、天天基金網、和訊基金等，這些平台通過向基金公司收取一定的中介費用盈利。在基金超市類平台購買理財產品同樣需要通過實名認證，除了淘寶等有支付平台作為支撐的基金超市，其他基金超市平台一般都需要關聯銀行卡，才能購買理財產品。
互聯網基金超市為投資者提供了豐富的產品，給予了投資者較大的選擇空間。而且這些第三方中介在銷售基金方麵比較專業，部分平台還提供投資谘詢、基金資訊、基金論壇、投資工具等板塊，為投資者提供了更多的基金增值服務。
基金公司委托基金超市平台銷售產品，一定程度上可以提高銷售額，但是由於基金超市中銷售主體數量眾多，產品價格非常透明，基金公司不得不麵臨巨大的競爭壓力。而且在這些第三方平台進行產品銷售，基金公司也需要額外支付一些中介費用，這提高了基金的銷售成本，壓縮了基金公司的利潤。
（3）網絡銀行銷售模式
該模式即銀行將基金公司委托其銷售的基金產品展示到網絡銀行平台，供投資者購買，銀行從中收取一定比例的中介費用。在網絡銀行申購基金產品，需要開通該銀行的銀行賬戶，開通之後即可進行產品申購、贖回等操作。在這種模式下，銀行為基金公司挖掘潛在客戶提供了豐富的數據基礎，銀行的大品牌效應、專業的投資理財經驗、成熟的支付技術也可以輕鬆獲得投資者的信任。網絡銀行銷售模式的另一個優勢是平台上的基金產品比較豐富，投資者的選擇餘地大。
但是如果基金公司過分依賴銀行，那麽基金公司也同樣存在與第三方支付平台合作時一樣的困境——難以打造自己的品牌形象。另外，銀行作為中介機構，必然向基金公司收取一定的費用作為產品推介的補償，這也增加了基金公司的成本。
（4）基金公司網上直銷模式
第四種互聯網基金的銷售模式是基金公司通過自建網站或者移動客戶端，進行基金的展示和銷售。其收入來源與線下的基金公司大致一樣，分別為散戶買賣基金手續費、管理費、基金盈利的分紅和專戶理財的收入等。在基金公司官網投資基金產品的基本流程為申請注冊、實名認證、綁定本人名下的銀行卡、申購以及申購的確定和贖回。基金公司直接通過官網銷售產品，減少了中介環節，因此免去了中介費用，而且官網的建立有利於樹立基金公司的品牌形象，提高投資者對公司的信任感。基金公司豐富的理財知識也使得直銷平台更加專業和可靠。
但是基金公司的客戶積累不如其他中介機構，需要自己進行客戶營銷，推介成本較高。除此之外，基金公司自建一個直銷平台的成本和技術要求也非常高，基金公司需要建立專門的技術團隊，特別是在支付板塊，必須花費較多人力物力保證投資者資金安全，這對於小型基金公司來說是一個巨大的負擔。此外，直銷平台上隻銷售本基金公司產品，在產品豐富度方麵不具有優勢。 （二）發展情況<h4>1.發展特點</h4>
互聯網基金的發展主要呈現以下特點。
（1）第三方支付平台是目前最主要的投資渠道，其次是網絡銀行和基金公司官網。第三方支付平台的客戶基礎較好，這是其銷售優勢之一。而中國投資者對銀行的信賴度高，也使得網絡銀行渠道深受歡迎。2014年中國基金用戶通過網上申購基金時使用第三方支付平台、網絡銀行、基金公司官網的占比分別為46%、45.6%和28.7%。
（2）從市場占比的走勢來說，2014年基金公司的直銷比例較2013年上升21%，網絡銀行比例下降16%，第三方中介機構的比例也有所下降[14]。隨著投資者對互聯網基金的接受度越來越高，基金公司的官網愈發完善，更多的投資者會選擇直接尋求基金公司官網購買基金產品，以減少中間環節。基金公司通過直銷模式減少了中介費用，從而能為消費者提供收益更高的產品。
（3）貨幣型基金規模最大，股票型基金銷量上升。由於貨幣型基金更加符合互聯網金融產品低起點、高流動性的特點，所以成長迅速。而隨著人們對互聯網基金的接受度提高，高收益股票型基金也吸引了越來越多的風險偏好型投資者。 <h4>2.競爭策略</h4>
麵對競爭日益激烈的市場，互聯網基金行業的企業必須采取措施，吸引更多客戶，搶占市場，因此互聯網基金公司紛紛開始采取以下競爭行為。
提供高性價比產品。最能吸引投資者的還是產品本身。互聯網基金公司紛紛通過提高產品的收益率，降低投資門檻，縮短申購與贖回時間來增加客戶數量，從而提高本企業的市場份額。圖表3-4顯示了2016年1月5日至11日開放基金產品周平均收益率排行。從表3-4中可見，目前在互聯網上銷售的開放基金收益率較高，投資起點低，申購贖回時間較快，在手續費、管理費、托管費等費用上也都比較優惠。 <h5>表3-4 開放基金產品2016年1月5日至11日周平均收益率排行</h5>
資料來源：銀率網
重視長尾客戶。長尾客戶數量眾多，如果能抓住這些長尾客戶，將給基金公司帶來非常多的額外收入。但是長尾客戶的需求千差萬別，以前想要了解這些長尾客戶差異化的需求很困難，即使了解這些需求，為他們提供產品也無法形成規模效應，成本較高。但是通過互聯網技術以及大數據的應用，可以幫助這些企業進行客戶挖掘、更好地滿足客戶個性化的需求，基金公司獲取長尾客戶以及為他們提供服務的成本被大大降低了，這拓展了互聯網基金公司的產品範圍，增加了企業利潤。
提供增值服務。互聯網基金公司為了增加客戶黏度，除了向客戶提供性價比更高的產品之外，還提供各種各樣的增值服務。比如互聯網基金公司都在努力積累數據並提高數據分析能力，以為客戶提供更好的投資指導，同時也能進一步控製風險，從而吸引更多新客戶，提高客戶黏度。 （三）風險分析
餘額寶等互聯網基金平台在近幾年發展迅猛，引發了基金理財熱。但是互聯網基金低門檻、高收益的背後也隱藏了巨大風險，其比較突出的風險有以下幾點。
法律風險。目前法律對第三方平台的基金購買資格、存貸比、存款準備金等沒有做出限製。一旦法律對互聯網基金平台製定出更為嚴格的規定，那麽這些平台想要維持經營將變得困難。
流動性風險。流動性風險是互聯網基金麵臨的一個比較突出的問題。貨幣基金是互聯網基金產品的主力軍，占據了很大的市場份額。這些產品一般都以t+0實時到賬製度吸引投資者，然而基金公司與銀行簽訂的協議存款一般都是有期限的，這就產生了期限錯配問題。互聯網基金平台很難應對消費者的大規模贖回行為，互聯網的實時性放大了基金行業的流動性風險。
市場化風險。目前中國的利率沒有完全市場化，這就是互聯網基金能獲得高收益、搶奪銀行客戶的一個重要原因。但是利率市場化是一個必然趨勢，一旦利率市場化改革完成，互聯網基金的套利空間就難以保持。 （四）監管建議
完善互聯網基金的相關法律是當務之急，隻有製定一套統一的標準，明確各主體的責任義務，才能減少行業亂象和違法行為。這套標準應該包含以下內容：第一，完善的信息披露製度。基金作為一種理財產品，存在投資風險，互聯網基金平台必須對產品的風險充分披露，保證投資者的知情權。第二，有效保護信息和資金安全的技術標準。互聯網基金平台要達到必要的技術標準，保證支付環節和客戶信息的安全性。第三，降低流動性風險的標準。監管部門需要對互聯網基金平台的流動性進行監控，可以要求平台留存一定比例的備付金[15]，對基金產品，特別是t+0貨幣基金的投資範圍要進行一定限製，減少期限錯配現象。
在監管過程中，銀監會、證監會與人民銀行等監管部門應加強合作。互聯網基金的銷售已經出現跨地域、跨賬戶、跨機構的特點，單靠一個監管部門必然會出現監管真空地帶，所以需要各監管部門合作，共同維護行業發展。
案例3-2 餘額寶
餘額寶是基金公司和第三方支付平台合作的典型代表。根據百度搜索指數，關注餘額寶的人群地區構成中，沿海地區的平均搜索指數明顯高於內陸地區的平均水平，這與該地區居民的收入水平、生活方式以及理財觀念有很大關係；在年齡構成方麵，關注餘額寶的人群以20歲到39歲為主，說明餘額寶所吸引的客戶群與傳統的基金市場客戶有所不同，餘額寶吸引的是大批基金產品新用戶，而非傳統基金市場的原有用戶。
目前，同樣是基金公司+第三方支付的產品中，與餘額寶競爭最為激烈的是騰訊推出的“理財通”。理財通雖然比餘額寶推出的時間晚7個多月，但是借助“新年紅包”的方式得到快速推廣。截至2015年7月31日，理財通交易規模已突破1500億元，用戶數已超過1600萬，人均賬戶餘額為9300元。表3-5為理財通的易方達基金易理財產品與餘額寶的對比，其中萬份收益和七日年化收益率為2016年6月15日的數據。 <h5>表3-5 餘額寶與理財通對比[16]</h5>
資料來源：餘額寶官網、理財通官網
餘額寶這種基金銷售模式產生了深遠影響。
開辟了基金銷售的新渠道。早期，中國開放式基金一般由基金公司、商業銀行和券商銷售，商業銀行在開放式基金銷售中起著舉足輕重的地位，導致基金公司在委托商業銀行進行基金代銷時較為被動，不得不支付給商業銀行一大筆傭金。餘額寶的推出，開辟了第三方支付平台直銷的基金銷售新模式，可以充分利用網絡渠道和第三方支付平台的客戶資源，有效節約基金銷售的成本。
縮短基金贖回到賬時間。餘額寶剛推出的時候采用的是“t+0”贖回規則，雖然之後贖回規則有所改變，普通轉出[17]的到賬時間需要“t+1”，但與其他基金銷售渠道的贖回到賬時間相比（見圖表3-6），餘額寶已經成功縮短基金贖回到賬時間。 <h5>表3-6 各渠道贖回到賬時間</h5>
資料來源：支付寶官網
擴大貨幣基金規模。餘額寶的推出，給貨幣基金產品起到很好的宣傳效果，使得貨幣基金的認知度上升，更多的人意識到貨幣基金具有收益性高和流動性強的特點，開始進入貨幣基金理財領域，使得貨幣基金的規模上升。從圖3-1可以看出在餘額寶推出前，貨幣基金的規模還在減小，而在餘額寶推出之後，規模始終保持快速的增長，2013年二季度末貨幣基金規模為3605.57億元，到2015年二季度末貨幣基金規模變為24093.26億元，增長大約5.7倍。 <h5>圖3-1 2013第一季度末—2016年第一季度末貨幣基金規模變化</h5>
資料來源：中國證券投資基金業協會.基金市場數據.
推進利率市場化的進程。中國的存款利率尚未完全市場化，央行決定存款利率的上限，使得居民存款的收益率遠遠低於投資其他金融產品，銀行可以以相對較低的利率從民間吸儲，又以較高的利率向企業放貸，從中獲取較大的利潤空間。餘額寶通過互聯網吸納資金，然後以協議存款形式將資金存入銀行，使小額資金獲得高於活期存款的年化收益率，用戶更加願意將資金存放在收益高且流動性強的餘額寶中。
提高用戶黏度。在餘額寶推出前，用戶存放在支付寶賬戶中的資金不能獲得收益。支付寶公司通過餘額寶將本可以無償占用的用戶沉澱資金收益通過貨幣基金收益的形式支付給用戶，且用戶獲得的收益遠高於活期存款。用戶會以理財為目的將錢存放在支付寶賬戶，而不僅僅是為了便於支付。餘額寶增加了支付寶賬戶的功能，使得支付寶的價值得以提升，提高支付寶用戶的黏度，有利於公司長遠的發展。
轉變盈利模式。支付寶原來的盈利模式是交易手續費+沉澱資金利息。在推出餘額寶之後，沉澱資金被用於購買貨幣基金，並將貨幣基金得到的收益交給用戶，使得沉澱資金利息這一部分收益消失。但在餘額寶的運作過程中，天弘基金需要給支付寶公司技術服務費，大概為基金規模的0.25%。支付寶的盈利模式轉變為交易手續費+技術服務費。
降低資本壓力。在餘額寶推出之前，支付寶必須受到《非金融機構支付服務管理辦法》規定的限製，其實繳貨幣資本與客戶備付金日均餘額的比例必須高於10%。但是在推出餘額寶後，一旦支付寶用戶將支付寶中的資金轉入餘額寶，購買貨幣基金，那麽用戶的收益變成投資收益，其資金由基金公司管理，與支付寶有了區別，不計入存放在支付寶公司的備付金，這就不再受到上述《管理辦法》的限製，支付寶公司從而降低了備付金規模，減少了實繳貨幣資本。
普及理財知識。傳統理財產品的高門檻將廣大“草根”用戶拒之門外，而餘額寶的低門檻讓“草根”用戶有平等參與金融體係的權利。通過餘額寶，碎片化理財得以實現，給沒有理財經驗和沒有理財精力的人帶來了一種新型的財富增值模式。
餘額寶等互聯網基金平台在近幾年發展迅猛，引發了基金理財熱。但是互聯網基金低門檻、高收益的背後也隱藏了巨大風險，比較突出的風險有以下幾點。
第一，流動性風險。流動性風險主要源於期限錯配問題。比如：餘額寶支持用戶隨時贖回自己的基金份額，但餘額寶貨幣基金投資的有價證券卻具有一定期限（見表3-7）。如果餘額寶用戶大麵積地進行贖回，會對天弘基金造成流動性衝擊。一旦這種情況出現，天弘基金可能被迫提前支取協議存款，而提前支取協議存款要進行罰息，會進一步降低收益，造成惡性循環。此外，天弘基金提前支取存款，還會對存款銀行造成流動性衝擊，產生一係列的連鎖反應。 <h5>表3-7 投資組合平均剩餘期限分布比例</h5>
資料來源：課題組整理
第二，利率市場化風險。因為利率市場化沒有完全實現，行業內還存在較大的存貸款利差，這給予了餘額寶生存的空間，餘額寶可以以高於銀行活期存款的利率吸收資金，並把資金投入到回報更高的產品當中。利率市場化完全放開，意味著存款上限放開，銀行為了吸收更多的資金，會提高存款利率，餘額寶的生存空間會大大地減小。
2011年，城投債危機引發貨幣基金流動性緊張之後，監管部門放開了貨幣基金投資協議存款30%的投資上限，並且允許貨幣基金提前支取存款而不罰息。根據天弘基金公布的資料[18]，餘額寶的資產組合中有71.69%是屬於銀行的協議存款，提前支取存款而不罰息使得餘額寶能夠既保證收益，又擁有流動性。
2014年3月央行公布的互聯網金融監管應遵循的五大原則指出，不允許存在提前支取存款或提前終止服務而仍按原約定期限利率計息或收費標準收費等不合理的合同條款。2014年6月，貨幣基金提前支取存款不罰息的優惠政策被取消，這意味餘額寶的流動性將大大地降低，餘額寶為維持t+0贖回規則將需花費較高成本。
此外，餘額寶具有較高收益的一個重要的原因是協議存款具有較高的利率。餘額寶中的大量資產投入在銀行的協議存款中，協議存款收取存款準備金，會對它的利率造成較大影響，從而對餘額寶的收益造成影響。2014年12月，央行將原屬於同業往來項目下的餘額寶存款定義為存款[19]，這意味著像餘額寶之類的貨幣基金也必須留存存款準備金。雖然文件同時規定協議存款適用存款準備金率暫時為零，但將其納入存款範圍意味著將要對協議存款收取準備金，那麽餘額寶的巨大資金派生能力和貨幣供給創造能力就會被大大削弱。
在每年11月11日，淘寶會在這一天進行一些大規模的打折促銷活動，以提高銷售額度，是中國互聯網最大規模的商業促銷活動。當天餘額寶中大量的資金會被用於消費，使餘額寶贖回頻繁，造成巨大的流動性風險。到目前為止，餘額寶已經經曆兩次“雙十一”，並成功地經受住考驗。為了應對“雙十一”帶來的流動性風險，餘額寶主要采取以下措施進行風險控製。
保障資金當天的流動性，天弘基金會在半年前開始為“雙十一”做準備，改變資產配置結構，安排資金在“雙十一”前後到期，充分保障資金流動性；利用大數據進行預測，大數據中心借助交易數據以及運營活動的執行情況，精準地計算出申購贖回數額，做好充分預案，並超額準備部分資金以防止突發情況；在活動當日，天弘基金投資團隊和阿裏電商部、大數據中心保持密切的溝通機製，及時溝通反饋影響投資的各種重要信息；推出充值返紅包活動，鼓勵大家提前充值，有些消費者為了搶紅包，會進行反複充值，造成支付寶賬戶內的資金量大漲，從而為餘額寶準備了大量的流動資金；天弘基金方麵表示可以通過回購、賣債或者提前支取存款等方式，緩解流動性壓力，並且通過與銀行合作，簽訂“提前支取不損失利息、到期自動續投”等條款，以減少流動性風險。
案例3-3 美國版“餘額寶”的興盛與衰敗
paypal是美國最大的支付公司，擁有上億的用戶，用戶在交易過程中會產生大量沉澱資金。1999年，為了解決paypal用戶沉澱資金收益的問題，paypal成立了一個基金，叫做paypal money market fund（以下簡稱pmmf），pmmf主要投資美國資本市場上高質量的美元幣值類短期貨幣基金。但pmmf並不直接投資資本市場，而是投資於一家叫做money market master portifolio的投資管理公司，用戶的收益直接跟這家投資管理公司的業績正相關。
在產品設計上，pmmf用戶無需將資金轉入另外一個賬戶，可直接在支付賬戶中享受貨幣市場基金的投資收益。當需要轉賬或支付時，對應的基金份額會自動贖回，無需用戶手動幹預，用戶從體驗上不會感到貨幣市場基金與支付賬戶現金的區別，從而提升用戶體驗。此外，借助互聯網在節約成本方麵的顯著優勢，pmmf更容易維持高收益率。借助貨幣市場基金的迅猛發展，以及便利的申購贖回機製和較高的收益率，pmmf的規模也快速壯大，在2007年達到10億美元的峰值。
但好景不長，2008年次貸風暴導致全球流動性危機。美聯儲開始了連續兩輪的量化寬鬆政策，導致聯邦基金實際利率的不斷下跌。根據公開數據顯示，pmmf的管理成本是0.75%。此外，pmmf還要為承諾給用戶的最低利率進行補貼，導致paypal公司承受每年數百萬美元的虧損。最終，在資金規模銳減和市場零利率的雙重擠壓下，paypal公司主動終結該產品。
將餘額寶和pmmf進行對比，雖然國家政策背景的不同，導致兩者在產品設計上存在微小的區別，但是總體上兩者的模式是相似的。目前，國內利率尚未完全市場化，餘額寶尚有足夠的生存空間。但隨著金融改革的不斷深化，利率市場化是必然的趨勢，經濟的不斷全球化，全球性金融危機爆發的可能性也是存在的。餘額寶如何應對利率市場化給貨幣基金帶來的衝擊以及金融危機帶來的大麵積贖回和利率波動，關乎到餘額寶在未來的發展趨勢。 <h2>三、互聯網信托</h2>（一）基本介紹<h4>1.概念</h4>
互聯網信托是將信托活動進行互聯網化，即在網上運作信托業務，比如通過網絡簽訂合同、查詢信托信息、轉讓信托產品等[20]。傳統的信托業以其專家理財、投資範圍廣泛等特點，吸引了很多投資者，但是它也麵臨著明顯的發展瓶頸，比如：信托產品是非標準化的產品，沒有統一的定價標準，導致其流轉比較困難[21]；另外，它還有門檻高的問題，按照規定信托每一筆委托資金必須達到100萬元或以上，對委托者的個人收入也有嚴格要求，這就使得很多投資者對信托可望而不可即。信托與互聯網的結合為信托業帶來了新的機遇，但是由於信托業的自身特征，信托“觸網”目前還是以產品推介為主[22]，互聯網信托仍處於萌芽期，有很大的發展潛力。 <h4>2.主要模式</h4>
互聯網信托是將信托活動進行互聯網化，即在網上運作信托業務，比如通過網絡簽訂合同、查詢信托信息、轉讓信托產品等等[23]。目前可以將互聯網信托劃分為兩種類型：一是信托直銷模式；二是在債權轉讓機製下的信托受益權拆分轉讓模式。
（1）信托直銷模式
互聯網信托直銷模式下的網絡平台由信托公司直接開設，信托直銷平台將信托公司線下銷售的產品搬到互聯網上，產品種類和線下產品類似，而且投資起點也一般在100萬元以上，門檻較高，適合高淨值客戶投資。
2014年，銀監會出台的《關於信托公司風險監管的指導意見》（銀監辦發〔2014〕99號）明確禁止了信托公司通過第三方非金融機構進行產品推介。因此很多信托公司都開始嚐試發展直銷模式。而2015年7月《關於促進互聯網金融健康發展的指導意見》的出台，又對信托的互聯網形式給予了支持，所以信托公司建立自己的互聯網直銷平台成為未來的一個趨勢。
互聯網信托直銷模式優勢明顯。第一，通過互聯網直銷模式，信托公司免去了中介機構的中介費用，而且一旦互聯網直銷平台建立起來之後，其運營成本也比線下銷售低很多；第二，法律對信托公司異地推介產品的規定比較嚴格，而網上直銷模式突破了時空限製，方便了信托公司進行產品跨區域銷售；第三，通過互聯網平台，信托公司可以宣傳自己的產品，樹立良好的品牌形象；第四，互聯網信托直銷平台由於隻銷售本信托公司的產品，所以相比其他中介機構，直銷平台的營銷人員對產品更為了解；第五，借助互聯網的海量信息，信托公司可以快速鎖定目標客戶，也可以得到客戶的實時反饋，從而實現個性化服務，提高客戶的滿意度。
然而，從零開始建立起一個完善的互聯網信托直銷平台，對信托公司的技術和資金水平要求較高，並且由於信托產品比較複雜，一些信息也不能在網上公開，所以仍需要信托公司的工作人員與投資者進行麵對麵溝通。而且，信托公司在銷售信托產品時，一般需要客戶當麵簽訂合同，並提供身份證明，所以網上直銷平台的作用有限，目前互聯網信托業務主要仍以產品推介為主[24]。
信托中介機構的客戶基礎大、銷售範圍廣，而信托公司如果選擇互聯網信托直銷模式，就必須自己進行產品推廣、客戶挖掘。由於信托直銷平台隻銷售本公司的產品，供消費者選擇的餘地較少，在產品豐富度方麵吸引力不強。不僅如此，伴隨互聯網而來的風險，比如信息風險、支付風險等，都是信托公司在建立互聯網直銷平台時需要麵對的難題。
作為信托直銷模式的代表之一的中融信托，通過在互聯網上建立直銷平台，提高了銷售量，提升了公司知名度。為了解決在線客戶認證問題，2015年12月初，中融信托開通了首個視頻開戶和視頻麵簽係統，使得所有產品的銷售都可以在線上完成。互聯網信托直銷模式正逐步走向成熟。
（2）債權轉讓機製下的信托受益權拆分轉讓模式
債權轉讓機製下的信托受益權拆分轉讓模式的代表有“信托100”和“梧桐理財”等。這些互聯網信托平台以“團購信托”、“小額信托”等形式將信托產品進行拆分，降低了信托的門檻，但是這些平台增加了信托業的風險，給監管帶來了諸多挑戰。
1“信托100”
“信托100”作為互聯網信托的開創者，是由財商通投資運營，國付寶對“信托100”投資者的資金暫為保管。“信托100”為投資者提供信托產品搜索、比價、購買、轉讓等服務，也為信托從業者提供互相交流、信息發布、挖掘客戶等服務。用戶如需購買“信托100”的產品，需要與平台簽署委托認購協議，財付通作為委托人，與信托公司簽訂合同。
“信托100”的產品主要有“如意存”、“隨心轉”、“展業通”，分別提供理財計劃認購、受益權轉讓、優質信托產品的推介和預約搶購服務。其最大的特點就是門檻低，比如“如意存”，投資額度為100元每份，極大地擴展了信托投資者的範圍；第二個特點是轉讓簡便，利用“隨心轉”服務，消費者可以將產品拆分成1萬元一份，轉讓給其他投資者，提高了信托產品的變現能力；第三個特點是預期年化收益率高，預期平均收益率可以接近10%，而且投資者在購買產品當天就能獲得收益；另外，“信托100”的投資項目種類繁多，擴大了消費者的選擇範圍。
但是，“信托100”的產品形式麵臨很多法律問題。首先，“信托100”的產品明顯違反了對信托產品單筆不低於100萬元、委托合同不得超過200份的規定；其次，財付通並不具備信托許可資格，“信托100”平台上的產品也有一部分沒有得到信托公司的授權[25]；最後，因為直接代理不合法，“信托100”采取了間接代理的方法，但是由於信托公司明顯知道代理事實，所以將“信托100”定義為間接代理比較牽強，而且“信托100”作為資金籌措平台，在向信托公司進行客戶信息披露時也遇到了很多問題。
2“梧桐理財”
“梧桐理財”在2014年6月上線，a輪的投資方有九鼎投資、同信證券直投和信天創投。“梧桐理財”采用非標金融資產的質押融資模式。“梧桐理財”網站以居間人的身份幫助借款方向投資方借貸，雙方通過“梧桐理財”平台簽署電子借貸協議，明確債務與債權關係。借款人以信托計劃份額質押的形式保證還款，如果借款人不按期還款，“梧桐理財”有追索義務。
“梧桐理財”的“鳳凰智選”提供三種期限的產品，分別為隨買隨賣、日買月賣、日買季賣產品；“隨心投”提供當日計息、每日付息的產品；“隨意轉”則提供靈活轉讓產品的途徑，這實際上並不屬於信托受益權的轉讓，更接近債權轉讓；另外，“梧桐理財”還為新手開辟了新手專區和適合高端客戶的“梧桐薈”。“梧桐理財”產品除了有“信托100”的一些特點以外，還具有固定收益的特點。另外，“梧桐理財”通過全方位評估融資人還款能力和信用風險，強化擔保和風控措施，憑借銀行監管賬戶、第三方支付、準備金等製度實現交易流程管控。
實際上，“梧桐理財”平台的借款人隻是用信托計劃份額作為質押借款而已，而“梧桐理財”平台對借款資金用途是沒有限製的。從這一點來看，“梧桐理財”模式更像是一種有擔保的網絡貸款，投資者隻能享受固定的利息，而不能獲得信托計劃的收益[26]。另外，“梧桐理財”網站規定借款人質押的信托受益權可以向網站指定的自然人變更，從而提供了信托受益權的轉移方式。
雖然“梧桐理財”大部分業務看起來更像是借貸行為，但是仍然麵臨著許多法律問題，比如：法律對信托受益權的質押並沒有明確認可；其次“梧桐理財”網站沒有公示信托受益權轉入方的信息，轉入方接受受益權的資質令人懷疑，所以“梧桐理財”轉移信托受益權的操作並沒有法律基礎；另外，“梧桐理財”雖然聲稱在安全保障方麵做了大量工作，但是對融資者和擔保機構的信息披露不夠，這可能會產生較大的信用風險。 （二）發展情況
首先，信托公司利用互聯網使得產品更為大眾化。法律法規對信托的門檻要求較高，而且隻能通過私募形式發行，傳統的信托產品流動性也不高，並不適合普通民眾。而部分信托公司利用互聯網，公開銷售低起點的信托產品，並且允許轉讓信托受益權。無論這些創新是否合法，不可否認的是目前的互聯網信托公司確實利用低起點、高流動性產品吸引大眾參與信托投資。
信托公司在產品創新方麵也投入了較多精力，以更好地迎合互聯網化的大環境，比如由中信信托與百度百發共同推出的一款具有眾籌和消費信托雙重特點的“百發有戲”產品。“百發有戲”向公眾籌集資金，投資電影《黃金時代》，最低門檻僅為10元，產品收益與電影票房直接掛鉤。投資該產品後還有機會獲得明星感謝視頻、參與慶功晚宴等。產品到期後，用戶的現金補償會回到中信信托的消費信托賬戶中，而中信信托會利用這筆資金繼續幫助用戶投資信托產品。
還有很多信托公司充分利用社交媒體進行品牌、產品推廣，實時與客戶進行互動、接受客戶的反饋，並提供7x24小時的服務。信托公司通過這些方式與客戶保持溝通，更好地了解客戶偏好，使得營銷更有效率，新產品更適合市場需求，為優化服務、提高客戶對公司的好感度打下了堅實的基礎。
跨行業合作也是信托公司在互聯網大環境下製定的競爭策略之一。目前互聯網信托處於起步階段，信托公司與互聯網公司合作，不僅免去了信托公司自建官網的成本，還可以快速聚集大量客戶資源，而互聯網公司通過與信托公司合作拓寬了自身業務範圍和獲利情況，實現了優勢互補、合作共贏。
信托由於自身的特點，其互聯網化程度遠遠不及網絡銀行、互聯網證券、互聯網保險等互聯網金融模式。首先，信托有私募性質，產品差異化程度高、門檻高，交易手續複雜，交易額大，對安全支付的要求也高，這些特征都不利於其向互聯網模式發展[27]。其次，互聯網信托需要大量既具備信托知識，又具備互聯網知識的複合型人才，對數據分析人員的需求量也較大，但是目前中國這方麵的專業人員數量稀缺，這也阻礙了互聯網信托的發展。 （三）風險分析
互聯網信托作為一個新興事物，有不成熟的一麵，其產生帶來了機遇，也帶來了很多風險，使監管麵臨巨大挑戰。
第一，法律風險。目前中國的信托行業法律仍不完善，針對互聯網信托方麵的法律法規更是存在著諸多空白，法律對互聯網信托尚無明確定位。為了規避法律監管，互聯網信托平台利用法律空白設計出很多新產品，但是這些產品容易造成金融風險。雖然監管部門針對這些新產品不斷完善法律，但是仍處於防守階段，較為被動。另外，互聯網信托也缺乏有效監管，政府監管機構對互聯網信托的監管責任劃分不明確，也缺乏行業自律組織對該行業進行調節[28]。所以，互聯網信托的規範還有很長的一段路要走。
第二，信用風險。互聯網信托平台的信息披露製度很不完善，借款人、平台經營者的違約可能性很大。保本甚至保本保息已經成了信托的一個不成文規定，互聯網信托平台也不例外。目前法律對互聯網信托的擔保杠杆沒有明確限製，過高的杠杆很可能最終導致擔保公司無力償還本息，產生信用風險。 （四）監管建議
對於互聯網信托的發展，政府應該采取肯定的態度。目前的互聯網信托模式雖然有規避監管的嫌疑，但它們都在一定程度上促進了社會融資，服務了實體經濟，政府應該對其進行適當引導。
第一，健全監督管理體製。要完善相關法律法規，填補法律空白，化被動為主動，從源頭上減小互聯網信托給經濟帶來的風險。另外，要促進行業自律組織的成立和發展，同時要促進各監管部門之間、監管部門和自律組織之間的協調合作[29]。
第二，完善征信係統。完善征信係統始終是互聯網金融各模式發展中繞不開的問題。完善的征信係統可以幫助互聯網信托平台更好地識別融資方的信用水平和還款能力，保證資金安全，既保護了投資者的利益，也可以使有關部門更好地管理互聯網信托平台，管控風險。
第三，加強互聯網信托投資者權益的保護。監管部門製定政策時，都應以保護投資者的權益為出發點，為此可以專門設立互聯網信托投資者權益保護的相關法律、機構。另外，監管部門還可以承擔對投資者進行風險教育的義務，提高投資者的自我保護意識。
作為互聯網信托平台，可以充分利用大數據，挖掘需求、提升服務質量，在法律法規允許的條件下，進行產品創新；互聯網信托平台還應該培養相關專業人才，提高自身競爭力。但是在追求快速發展的同時要完善信息披露製度[30]，保護投資者的知情權，在遵守法律法規的前提下進行創新，努力降低風險，營造一個有利於行業長期健康發展的環境。
案例3-4 信托團購業務被“叫停”
根據法律規定，信托產品單筆不得低於100萬元。互聯網信托為了降低信托投資門檻，產生了團購信托的方式。比如“信托100”，將信托計劃進行拆分，使得信托門檻降低為100元每份。此後“梧桐理財”、“雪山貸”、“多盈金融”等網站都相繼推出類似產品。
2014年4月，銀監會明確“信托100”網站的“100元團購信托”業務違規。同年12月，“雪山貸”的“千元團購信托”在推出後20天就宣布“夭折”了。中江信托發布聲明，明確否認了與“雪山貸”的合作關係，且表明涉事項目僅委托金融機構代理推介，未與非金融機構合作。雖然團購信托業務遭遇重重阻攔，但是並沒有就此止步。雖然信托公司用“從未授權”或“提示風險”聲稱自己不知情，但是信托團購平台仍然將信托團購業務包裝成第三方和信托公司的合作模式，繼續向消費者銷售低門檻的信托產品。
信托團購業務的存在說明了投資者對信托投資的需求，不得不承認這樣的金融創新有其積極的一麵，但是信托團購畢竟還是存在很大的風險，而且存在非法集資的嫌疑。對此，相關監管部門應保持密切關注，投資者應謹慎投資。 <h2>專題分析：智能投顧介紹</h2>（一）智能投顧簡介
智能投顧（robo-advisor），又稱機器人投顧，是基於投資者填寫的問卷，在有限或者沒有人為參與的情況下，在線為投資者提供專業的資產組合管理服務，收取較低費用的一種服務形式。
通過智能投顧提供資產組合管理服務一般需要經曆以下三個步驟。
1填寫個人信息
智能投顧會為投資者設計問卷，投資者填寫個人信息和投資目標等資料，智能投顧基於填寫的內容對投資者的風險承擔能力和風險承擔意願進行評估。
2建立資產配置組合
根據投資者的風險評估結果，為投資者配置符合投資目標的個性化資產配置組合。
3後續跟蹤優化
在提供資產配置組合之後，智能投顧會跟蹤市場環境變化，動態地模擬出投資組合的表現，判斷投資者是否需要修改投資計劃來達到投資目標。
智能投顧一般有以下四個特征。
1問卷導向
智能投顧在為投資者提供資產管理服務之前，需要投資者先回答一係列簡短的問題，智能投顧會根據問卷的結果，確定投資者的投資範圍、投資目標、投資風格和風險偏好等，從而為投資者建議一個合適的資產配置組合。
2較低的服務費
智能投顧的典型收費範圍在0%~0.5%，一般投資者資產規模越大，收取的費用越少。
3低成本的投資標的
智能投顧建議的交易對象一般是低成本的投資標的，有助於投資者降低交易成本，提高長期收益水平。
4有限的人為參與
部分智能投顧平台會配備傳統投顧（human advisor），但傳統投顧提供服務的方式僅限於電話、電子郵件以及網絡聊天，與投資者之間不進行麵對麵溝通交流。 二、主要模式
智能投顧按照人為參與程度進行分類，可以分為機器導向、個人導向和人機結合三種模式。 （一）機器導向
機器導向是指整個資產管理過程全由智能投顧進行操作的模式。一旦投資者建好資產配置組合，智能投顧就會對該組合進行追蹤，隨時改變資產配置組合，並進行紅利再投資以及稅收損失收割（tax-loss harvesting）。這些操作全都由智能投顧完成，投資者不需要進行管理。下麵以wealthfront公司為例介紹這種模式。
wealthfront公司創立於2011年，目前管理資產超過30億美元，是典型的用計算機算法和標準的投資模型為投資者管理資產組合的公司，是美國最大的智能投顧公司之一。想要獲得資產管理服務的投資者需要在網站上進行注冊，在投資者完成注冊之後，投資者的資金會轉入apex clearing進行第三方托管保證資金安全。在托管期內，wealthfront會隨時監控該投資組合的動態，並定期對投資計劃進行更新，以便合理控製風險，使之始終落在投資者的容忍範圍之內。
wealthfront提供稅收損失收割服務，自動為投資者賣出虧損的證券，同時買入另一隻類似的證券，將資本虧損部分用於抵消資本增值以降低投資者的收入稅。稅收損失收割服務可以分為每日稅收損失收割服務（daily tax-loss harvesting）和稅收優化直接指數化（tax-optimized direct indexing）服務。兩者的區別在於收割標的不同：每日稅收損失收割的收割標的是etf基金，而稅收優化直接指數化服務則是更進一步，會複製相應etf基金的股票，把握每一隻股票的稅收損失收割機會。目前wealthfront每日稅收損失收割服務麵向所有投資者，稅收優化直接指數化服務則是麵向超過10萬美元的投資者。通過這項服務，每個賬戶每年平均能夠提高2.03%左右的稅後投資收益。
此外，wealthfront還為投資者提供單隻股票分散投資服務（single-stock diversification service）。單隻股票分散投資服務是將單隻股票逐步以無傭金、低稅的方式賣出，並重新投資到多種類型etf基金中。當投資者持有大量某公司的股票時，需要完全承擔這隻股票的風險，包括股價波動、拋售時機不當等。結合投資者的資金需求、投資計劃以及風險容忍度，wealthfront幫助投資者在一定時間內逐漸賣出一定數量該公司股票，而且將賣出股票所得現金投資於分散化投資組合。
wealthfront的投資種類包含11種etf基金：美股、海外股票、新興市場股票、股利股票、美國國債、新興市場債券、美國通脹指數化證券、自然資源、房產、公司債券、市政債券。這麽多種類的etf基金一方麵有利於分散化投資，降低風險；另一方麵有助於滿足不同風險偏好類型投資者的需求。
在費用上，投資者開戶的最少金額是500美金，前1萬美金免費管理，超過部分收取0.25%的年費，這部分費用是wealthfront利潤的主要來源。wealthfront實行推薦人製度，如果投資者邀請朋友在網站上進行注冊，那麽他們兩人都能增加5000美金免費管理額度。除了交給wealthfront的年費，投資者還需要交0.12%左右的etf基金持有費用。 （二）個人導向
個人導向是指資產配置組合由投資者創建，而智能投顧提供組合創建的工具以及分享的平台。下麵以motif investing公司為例介紹這種模式。
motif investing是一個以主題作為導向的投資平台，平台上的投資組合被稱為motif。motif包含不超過30支具有相似主題的股票或etf基金，例如奧巴馬醫改法案、無人駕駛智能汽車等。投資者可以根據自己的興趣，直接使用平台上已有的motif，也可以修改motif中股票和etf基金的組成和比重後再使用，更可以創建全新motif。
motif investing提供強大的自助式投資組合設計工具，投資者可非常方便地修改、創建和評估motif。此外，平台引入社交機製，投資者可以選擇把自己的motif分享給好友，大家共同對motif進行討論和優化。與國內雪球不同的是，motif investing關注投資組合，而不是注重於個股討論。
目前，在motif investing上官方提供的motif有150個，平均年收益為16.3%，投資者建立的motif超過18萬個。除了提供motif之外，還提供了9個不收取傭金和年費的投資組合，這9個組合包括了股票和etf基金，有保守型、穩健型和激進型三種之分，為各類投資者提供了短期、中期和長期的投資方案。對於每個在網站上注冊的投資者，motif investing提供investing dna服務。investing dna服務是指網站提供一係列問題，涉及投資者年齡、投資期限和投資興趣等，根據投資者在網站上填寫的資料，評估投資者的風險偏好，為投資者建議合適的motif。
motif investing受到美國金融行業監管部門的監管。如果公司倒閉，消費者賬戶內股票、現金被盜，美國證券行業保護公司會提供最高50萬美元的保護。motif還有額外的私人保險公司保障。
在收費方麵，無論投資者在某個motif上的投資額是多少（最低不能低於250美元，保證金交易的賬戶餘額不能低於2000美元），也無論該motif由平台提供還是投資者建立，投資者按照motif購買或出售一次組合，平台都會收取9.95美元，如果該motif是由投資者建立的，建立者將獲得9.95美元中的1美元。如果投資者交易的隻是其中的一支證券，而不是一個組合，則每次收取4.95美元。 （三）人機結合
人機結合是指在平台上既有智能投顧為投資者提供投資服務，又有傳統投顧為投資者提供資產配置組合建議。下麵以personal capital公司為例介紹這種模式。
personal capital是一家在線資產管理及投資理財顧問服務公司，如今已有100多萬注冊用戶，平台上跟蹤的資金超過2260億美元。personal capital上的傳統投顧通過電話或者電子郵件提供的服務，資產管理規模達到23億美元。
personal capital主要提供兩方麵的服務：免費的分析工具和收費的傳統投顧服務。免費的分析工具是指該平台通過自動化算法為投資者分析資產配置情況、現金流量情況以及投資費用，幫助投資者對自身的財務狀況有更加清晰的了解，找出投資者資產配置組合中的潛在風險和不合理的投資費用，使投資者能夠建立更加合適的投資組合。通過免費的分析工具，能夠吸引更多的投資者使用personal capital。在此基礎上，personal capital針對注冊用戶中資產規模較大的投資者推出收費的傳統投顧服務，通過組建專業的傳統投顧團隊，根據投資者的資產狀況以及風險偏好程度，結合相關的資產管理模型，為投資者提供高質量的投資谘詢服務，滿足投資者不同的投資需求。
personal capital主要的收入來源於投資顧問的谘詢費用，針對不同資產規模的投資者采取差異化的收費標準，具體收費標準見表3-8。 <h5>表3-8 personal capital收費標準</h5>
資料來源：personal capital官網，https://.personalcapital
注：資產規模超過$1,000,000的投資者采用階梯式收費。表中的$0-$3,000,000指資產規模超過$1,000,000的投資者，對於前$3,000,000投資金額收取0.79%的費率。 （四）模式比較
智能投顧的三種模式具有較多共同特征，比如都是將互聯網作為主要的服務渠道，采用分散化的投資策略為投資者降低風險，注重於個性化和定製化。然而，這三種模式又各有側重，下表3-9以各公司為例分析模式之間存在的差異。 <h5>表3-9 模式差異比較</h5>
來源：wealthfront官網、motif investing官網以及personal capital官網 （五）swot分析<h4>1.優勢</h4>
智能投顧具有以下幾個方麵的優勢。
（1）效率高。傳統投顧主要是根據個人的知識和經驗，結合投資者的資金規模和投資目的，為投資者提供資產配置組合，同一時刻隻能為單一投資者提供服務，效率相對比較低。而智能投顧將金融專家的知識和經驗算法化，一套係統可以同時服務於成千上萬需求各異的投資者，效率較高，且能夠讓每位投資者享受到專業的投資服務。
（2）較低的服務費用。傳統投顧需要分析當前的市場環境，幫助投資者配置符合投資目的的資產組合，花費的時間較多，需要向投資者收取較高的服務費用。智能投顧分析效率高，且規模擴張的邊際成本幾乎為零，通過向投資者收取較低的服務費用，能夠有效地增加服務對象，以此提高總盈利水平。
（3）便捷性。投資者隻需要在智能投顧平台上填寫自己的相關資料，智能投顧就能根據資料給出合適的資產配置組合，並且幫助客戶進行跟蹤優化。投資者可以隨時通過手機等工具了解資產組合的表現和獲取投資服務，不像傳統投顧那樣需要提前預約，而且能夠節約花在交通上的金錢和時間成本。
（4）客觀性。傳統投顧可能會受到情緒因素或者其他環境因素的幹擾，對於市場表現存在著一定程度上的認知偏差，從而做出錯誤的決策，而智能投顧基於數據的客觀表現和科學計算，對於數據的分析不會帶有偏見，能夠為投資者提供客觀的結論。
（5）降低代理成本。資產所有權與使用權的分離會產生委托代理關係，這種委托代理關係會產生代理成本。傳統投顧和投資者之間存在著代理成本，如果出現利益衝突，少量傳統投顧會優先考慮自身的利益，而智能投顧能有效地避免代理成本的出現。 <h4>2.劣勢</h4>
智能投顧存在以下幾方麵的劣勢。
（1）出現時間較晚。傳統投顧存在的時間較久，經曆過很多個經濟周期，其長期的表現已經獲得市場的認可，表明其存在的價值。智能投顧在2009年才開始出現在市場上，而真正得以推廣的時間是在2012年。相比於傳統投顧，智能投顧在市場上出現的時間較晚，未經曆過完整經濟周期，不能確定在整個經濟周期裏的綜合表現。
（2）維護費用高。傳統投顧對於硬件的要求不高，主要依靠自身的知識和經驗，而智能投顧對於電腦程序的依賴程度較高，需要專業人士對數據庫和相應程序進行長期、高頻的維護，維護費用較高。
（3）同質化風險較大。目前較好的智能投顧所管理的資金達到幾十億元，且規模還在不斷增長中，由於采用同一種算法，提供的建議容易趨向於同質化，可能會造成市場異常的波動，導致風險難以控製。
（4）風險評估偏差。投資顧問的核心在於正確評估投資者的風險偏好和容忍度，在此基礎上為投資者提供合適的資產配置組合。目前的智能投顧僅從幾個簡單的問題進行評估缺乏說服力，如果評估存在偏差，可能會給投資者造成巨大的損失，而傳統投顧通過和投資者麵對麵的交流，可以更加全麵地了解投資者，有利於做出正確的風險評估。
（5）不適合複雜情況。當投資者擁有的資產結構、交易情況和稅收情況較為複雜時，目前的智能投顧很難考慮周全，而有經驗的傳統投顧往往能夠為投資者提供更好的投資建議。 <h4>3.機會</h4>
智能投顧在市場上有以下幾方麵的機會。
（1）較大的發展空間。普華永道2015年發布的研究報告預期全球資產管理規模在2020年將高達102萬億美元。麥肯錫估計通過虛擬谘詢服務的潛在個人金融資產價值將達到13.5萬億美元，智能投顧作為虛擬谘詢的重要組成部分，全球資產管理規模和虛擬谘詢服務規模的發展，給智能投顧未來的發展帶來較大空間。
（2）對互聯網產品接受程度提高。智能投顧的推廣基於市場對互聯網產品的接受程度，目前對於互聯網產品接受程度不斷提高，且對於互聯網產品接受程度較高的年青一代正處於財富快速積累階段，這也就意味著在將來通過智能資產進行管理的資產會有進一步上升的空間。 <h4>4.威脅</h4>
智能投顧在市場上麵臨以下幾方麵的威脅。
（1）智能投顧被市場接受的程度上升，盈利較好的模式可能會被其他公司複製，大公司可以依靠自身擁有的資源來搶占市場，初創公司可能會通過收取更低的服務費用來吸引投資者，會對現有的智能投顧公司造成較大的衝擊。
（2）智能投顧適合初入門的投資者，他們的投資金額一般較少，沒有達到傳統投顧的門檻，可是當投資者積累一定的財富之後，可能會轉向專業的、一對一的傳統投顧，造成智能投顧的客戶資源流失。
（3）由於智能投顧的服務基於互聯網，可能會受到黑客的攻擊，造成投資者信息的泄露。此外，智能投顧的算法原理如果被其他戰略投資者獲知，對方可能會根據算法的漏洞來獲利。 （六）對於金融市場的影響<h4>1.對於證券業的影響</h4>
智能投顧的出現會對證券業造成以下幾方麵的影響。
（1）智能投顧有助於提高投資顧問的整體水平。智能投顧出現之後，投資者會在智能投顧和傳統投顧之間進行選擇。那些長期表現不如智能投顧的傳統投顧會失去客戶，被市場所淘汰，未被市場淘汰的傳統投顧也會與時俱進，提高自己的投資能力，防止投資收益被智能投顧超越，從而使得投資顧問的整體水平上升。
（2）智能投顧對於不同類型的證券經紀商會有不同的影響。證券經紀商可以分為折扣經紀商和全方位經紀商。折扣經紀商是指以最低傭金標準來為投資者執行股票等證券的買賣服務的證券經紀公司，多數不提供研究谘詢等其他服務。折扣經紀商最大的特點是通過減少人力成本來提供最低傭金。智能投顧的發展對於這類經紀商是一把雙刃劍。一方麵，折扣經紀人每筆交易要收取7-10美元，30隻股票或etf基金最高收取300美元左右的傭金，而智能投顧公司比如motif investing對於每個組合隻收取9.95美元，費用遠遠低於折扣經紀商，會對折扣經紀商的利潤造成較大的影響。另一方麵，智能投顧相比於傳統投顧成本低，符合折扣經紀商低成本的原則，通過引入智能投顧，折扣經紀商也能像全方位經紀商一樣提供研究谘詢服務，提高自身的競爭力。折扣經紀商巨頭嘉信理財在2015年3月上線機器人投資顧問，不到3個月就吸引了33000個賬戶和24億美元資產。
全方位經紀商是指向投資者提供全方位投資服務的證券公司或個人經紀人，除了向投資者提供常規的委托交易外，還替投資者選擇投資品種、製訂個人理財計劃等。從短期來講，智能投顧的出現會分流全方位經紀商的客戶，一些淨值較低的客戶會去尋求傭金較低又能提供谘詢服務的平台，比如前文說到的嘉信理財。而從長期來看，智能投顧的發展將會對全方位經紀商起到一定的促進作用。一方麵，高淨值客戶以及成熟投資者總是需要進行麵對麵谘詢的，通過智能投顧積累初始財富的人會轉到傳統投顧下麵。另一方麵，智能理財顧問作為一個自動化範例，可以幫助傳統投資顧問提高工作效率。據彭博社報道，美國最大的全方位經紀商之一美銀美林準備引入機器人做財務顧問。 <h4>2.對於基金業的影響</h4>
智能投顧會對基金業造成以下三個方麵的影響。
（1）基金目前的銷售渠道分為基金公司直銷、商業銀行和券商代銷三個渠道，智能投顧能夠拓寬基金銷售渠道。投資者在接受智能投顧提供的資產配置組合建議之後，往往能夠在平台上直接購買對應的資產組合，避免分開購買資產構建資產組合的麻煩。
（2）智能投顧能夠提高基金銷售公司的服務質量。智能投顧可以作為基金公司、商業銀行和證券公司的輔助工具，在投資者購買基金時為他們提供免費的谘詢建議服務，幫助投資者選擇更加合適的基金，增強投資者對於公司的信任度和忠誠度。
（3）智能投顧會改變基金市場的格局。智能投顧有兩個很重要的原理：第一個是投資被動指數基金。據美國基金行業的研究數據，幾乎沒有任何一隻主動管理的基金可以跑贏市場，指數基金才應運而生，創立的目的就是為了分享市場的平均收益，故智能投顧的主要投資標的為被動指數基金。第二個要投資低成本的被動指數基金。從長期來看，對投資收益有決定性作用的是基金的收費，購買低成本指數基金，長期下來收益更高的可能性上升。因而智能投顧的出現可能會讓市場更加偏好低成本的被動指數基金，使得低成本的被動指數基金的市場份額上升，而對應的主動型基金份額會縮小。同時，這有助於低成本被動指數基金的創新和市場對主動型基金的篩選，隻有長期平均收益高於指數基金收益的主動型基金才能在市場上存活。 （七）國內發展前景
智能投顧從2014年開始進入中國市場，目前尚處於初期階段，但在國內有良好的條件。首先，中國人口眾多，投資者的理財需求多樣化，而目前國內傳統顧問麵向的對象都是高端客戶，很多投資者有理財需求，但未能達到傳統顧問的門檻要求，智能投顧能夠較好地符合這類投資者的需求；其次，通過近年各類互聯網理財產品在中國的推廣，互聯網金融已經深入人心，投資者願意通過更為便捷的網絡及手機app進行理財投資；最後，當前銀行存款利率水平不斷下調，餘額寶等理財產品的收益率不斷下降，投資者亟須個性化的資產配置組合。
此外，中國的投資市場又具有特殊性。首先，中國市場是散戶投資者主導的市場，通常有比較明顯的追漲殺跌等短期行為。智能投顧對市場變化反應緩慢、同質化等缺點，在國內“追漲殺跌”的特點下，對於風險較難控製，一旦遇到熊市，就會遭遇嚴峻的考驗。其次，國外的智能投顧主要的投資標的為低成本的etf，而國內etf的規模較小，種類較少，不能有效地分散風險。最後，國內對投資顧問和資產管理業務分開管理，適用不同的法律法規，《證券、期貨投資谘詢管理辦法》中就有明確的條款，“證券、期貨投資谘詢機構及其投資谘詢人員，不得代理投資人從事證券、期貨買賣”。而《賬戶管理業務規則（征求意見稿）》表明投資顧問可以涉足資產管理業務的趨勢，但是尚未正式實施，而且已有的規定表明，通過互聯網平台投資需要先有產品再有資金，不然涉及資金池和非法集資。
目前，國內已有較多初創公司開始布局智能投顧，包括錢景私人理財、慧理財和彌財等等。券商等傳統金融機構比如平安一賬通依托機構自身的產品資源和客戶優勢開始發展智能財富管理平台。互聯網巨頭像阿裏的螞蟻聚寶、騰訊的微眾銀行、百度股市通等在一些功能設置上，也都有智能投顧的雛形。 （八）監管措施
智能投顧和傳統投顧具有較大的相似性，在對智能投顧監管措施的製定上可以參考傳統投顧，但是智能投顧又具有特殊性，需要注重以下幾個方麵。 <h4>1.信息披露</h4>
智能投顧需要隨時更新賬戶資料，包括資產組合，交易情況等，使得投資者能夠隨時通過手機app或者電腦軟件等方式接觸到賬戶的資料。此外，如果投資標的出現重大事項，智能投顧需要即時通過短信和郵件等方式通知投資者。 <h4>2.賬戶隔離</h4>
每個智能投顧平台都會對多個賬戶進行管理，如果賬戶之間存在信息交流，會產生同質化交易的問題，降低市場的有效性。因此，需要保持各個賬戶之間是相互隔離的，各個賬戶管理之間沒有任何的信息、數據交換。同時，每個客戶的數據都是采用公鑰、私鑰加密方式進行加密，隻有在得到客戶授權的情況下，才能獲得數據。 <h4>3.留痕管理</h4>
留痕管理是指在各種管理工作過程中，從時間和管理內容方麵，不留間隙或空白、死角的縝密的工作記錄。留痕管理最大的優點就是通過查證保留下來的文字、圖片、實物、電子檔案等資料，可以有效複原已經發生的活動。對於智能投顧的工作過程進行記錄，一方麵有助於後台了解到智能投顧的投資過程，觀察其操作是否和預期的相同，另一方麵監管部門可以通過工作記錄來判斷智能投顧的相關操作是否合規。 <h4>4.信息安全</h4>
智能投顧不需要投資者和投資顧問進行麵對麵的交流，而是采用網上填寫信息方式。采用這種方式，會讓智能投顧接觸到投資者的很多信息，這類信息是投資者的個人隱私，對投資者信息的保護是監管的一個重要方麵。 <h4>5.止損及再授權製度</h4>
智能投顧平台與投資者應當在服務協議中就是否以及如何設置止損線或再授權進行約定並確保止損或再授權能切實執行。經投資者同意設置止損線的，智能投顧平台應當采取有效措施保證止損操作得到切實執行。設置再授權製度的，投資者賬戶資產累計虧損（含浮虧）占委托資產的比例超過一定數額的，應當最遲於當日收市結算後半小時內通知客戶，並再次獲得客戶授權方可繼續進行賬戶代理操作。 <h4>6.禁止利益輸送</h4>
根據《賬戶管理業務規則（征求意見稿）》第二十四條，資產管理公司應當公平對待賬戶管理業務客戶，以及其他業務客戶，有效防範和管理利益衝突，禁止進行利益輸送。
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（2）對投資者的影響
在傳統的證券交易中，投資者由於信息不對稱問題，常常處於弱勢地位。互聯網證券的出現使投資者在任何時候、任何地點都能平等地取得信息，有效地降低了證券市場信息不對稱的程度，使投資者的劣勢地位有所改變。此外，互聯網證券公司提供的低傭金網上開戶服務，能夠有效降低投資者的開戶成本和交易成本。但是互聯網信息傳播便捷的特點使得投資者難以辨別海量信息的真偽，這也可能誘導投資者做出衝動的、缺乏思考的投資決策。 <h4>3.競爭策略</h4>
最初的一批互聯網證券公司嚐到了網絡帶來的“甜頭”之後，越來越多的券商以及互聯網企業都想來分一杯羹，互聯網證券行業的競爭也更為激烈。價格下調尤其是傭金競爭空間已經不大，互聯網證券公司一般都是采取非價格競爭方式來提高市場份額。
證券公司利用數據挖掘、數據分析來實現精準營銷和差異化定價，並為客戶提供個性化服務和產品。互聯網證券行業競爭中很重要的一環是對大數據的利用程度。20世紀90年代，美林證券利用管理信息決策分析支持係統（midas），精準地捕捉了客戶個性化的需求，並將客戶可能感興趣的產品推薦給他們，大大提高了營銷的成功率，降低了營銷費用。
互聯網證券公司開始在增值服務方麵大展拳腳，比如利用互聯網大數據進行預測，提供投資谘詢、投資分析等附加服務來提高客戶黏度。社交媒體監測平台datasift曾經對facebook股價波動數據與facebook ipo、twitter上的情感傾向數據進行分析，分析結果發現兩者之間有明顯的相關關係，股價波動有可能通過大數據進行預測[8]。
選擇適合自己的渠道。實力較強的證券公司都先後建立起自己的直銷渠道，從而樹立自己的品牌形象，減少對銀行的依賴性，同時，也有眾多中小證券公司積極尋求合作夥伴。許多證券公司也充分利用社交媒體進行營銷、與客戶進行實時互動，拉近與客戶的距離。 （三）風險分析
目前互聯網證券麵臨的風險主要有以下幾點。
第一，技術風險。采用互聯網渠道銷售證券，不得不麵對互聯網特有的網絡安全風險問題。線路繁忙、網絡故障、交易數據篡改、股票盜買盜賣等都會給互聯網證券的交易安全和信息安全帶來極大隱患[9]。
第二，法律風險。我國的互聯網證券起步較晚，現存的與互聯網證券相關的法律法規還不健全，對互聯網證券經營活動的合法性邊界定義還不夠清晰，對法律糾紛的權責關係也不夠明確，對行業內上市公司的網站信息披露更是沒有係統性要求[10]。
第三，信息泄露風險。在互聯網上進行證券交易，用戶需要辨別證券公司網站的真偽。一些犯罪分子模仿證券公司官網，誘騙用戶在其冒牌網站上進行交易，從而獲得用戶的個人信息、賬戶信息，進而威脅用戶的資金安全[11]。 （四）監管建議
互聯網證券的發展給市場監管提出更高的要求。首先，需要監管部門盡快完善相關法律。我國互聯網證券現有的法律有：2000年中國證監會出台《網上證券委托暫行管理辦法》、2008年國務院通過的《證券公司監督管理條例》、2015年證監會下發的《關於加強證券公司信息係統外部接入管理的通知》等。這些文件已經對互聯網證券經營者的資質、客戶的開戶、信息係統的外部接入等做了初步規定，保證了互聯網證券健康發展的大環境。但是由於證券業互聯網化形式越來越多，相關法律需不斷與時俱進、因勢而變，才能為互聯網證券的持續發展保駕護航。
其次，加快相關標準的製定和明確。監管部門需要對互聯網證券公司的安全技術製定一套標準，提高技術準入門檻，防止網絡技術安全不到位的互聯網證券平台進入市場，擾亂市場秩序；監管部門對互聯網證券網絡詐騙行為的懲罰措施要統一標準，對互聯網犯罪行為的責任劃分要做到有法可依。
最後，監管部門需要明確分工，同時加強合作。互聯網證券的經營主體越來越複雜，產品也開始突破證券業的邊界。在這樣的形勢下，各部門要通力合作，避免監管缺失的現象，共同應對日新月異的互聯網證券產品。 <h2>二、互聯網基金</h2>（一）基本介紹<h4>1.概念</h4>
互聯網基金就是利用互聯網的雲計算、大數據、社交網絡等技術，對傳統的基金交易過程進行變革。互聯網減少了基金市場的信息不對稱，使得基金交易更為高效率、低成本的同時，也降低了基金的購買門檻[12]。 <h4>2.主要模式</h4>
目前市場上最主要的幾種互聯網基金模式為以下四種。
（1）第三方支付平台模式
在該模式下，基金管理公司與第三方支付平台合作，共同推出基金產品。比如，基金公司和支付寶、財付通、匯付天下、快錢等第三方支付平台聯手推出了互聯網基金產品。證監會早在2012年就要求第三方電子商務平台保證本平台上的基金投資人賬戶必須通過實名製驗證[13]，因此在第三方支付平台購買理財產品首先需要實名認證，未實名認證的客戶須通過銀行卡認證後，才可以直接購買基金產品。
基金公司利用第三方支付平台豐富的數據資源，大大降低了客戶挖掘費用，實現了精準化的產品推介。第三方支付平台海量的支付數據還可以幫助基金公司對流動性進行預測，在保證充足流動性的前提下，實現最高收益。而且，依靠成熟的第三方支付平台，也省去了基金公司在支付安全技術方麵投入的資金，雙方的合作實現了共贏。
但是，基金公司通過第三方支付平台銷售基金，需要向平台支付一定的中介費用。而且基金公司一旦過分依賴第三方支付平台，有可能會處於比較被動的地位，在一些第三方支付平台強大的品牌“光芒”之下，不利於樹立基金公司的品牌形象。
（2）基金超市模式
基金超市模式是第三方中介平台將大量基金公司的產品進行集中展示，供消費者對比、選購。此類第三方平台有淘寶理財、京東金融、百度財富、天天基金網、和訊基金等，這些平台通過向基金公司收取一定的中介費用盈利。在基金超市類平台購買理財產品同樣需要通過實名認證，除了淘寶等有支付平台作為支撐的基金超市，其他基金超市平台一般都需要關聯銀行卡，才能購買理財產品。
互聯網基金超市為投資者提供了豐富的產品，給予了投資者較大的選擇空間。而且這些第三方中介在銷售基金方麵比較專業，部分平台還提供投資谘詢、基金資訊、基金論壇、投資工具等板塊，為投資者提供了更多的基金增值服務。
基金公司委托基金超市平台銷售產品，一定程度上可以提高銷售額，但是由於基金超市中銷售主體數量眾多，產品價格非常透明，基金公司不得不麵臨巨大的競爭壓力。而且在這些第三方平台進行產品銷售，基金公司也需要額外支付一些中介費用，這提高了基金的銷售成本，壓縮了基金公司的利潤。
（3）網絡銀行銷售模式
該模式即銀行將基金公司委托其銷售的基金產品展示到網絡銀行平台，供投資者購買，銀行從中收取一定比例的中介費用。在網絡銀行申購基金產品，需要開通該銀行的銀行賬戶，開通之後即可進行產品申購、贖回等操作。在這種模式下，銀行為基金公司挖掘潛在客戶提供了豐富的數據基礎，銀行的大品牌效應、專業的投資理財經驗、成熟的支付技術也可以輕鬆獲得投資者的信任。網絡銀行銷售模式的另一個優勢是平台上的基金產品比較豐富，投資者的選擇餘地大。
但是如果基金公司過分依賴銀行，那麽基金公司也同樣存在與第三方支付平台合作時一樣的困境——難以打造自己的品牌形象。另外，銀行作為中介機構，必然向基金公司收取一定的費用作為產品推介的補償，這也增加了基金公司的成本。
（4）基金公司網上直銷模式
第四種互聯網基金的銷售模式是基金公司通過自建網站或者移動客戶端，進行基金的展示和銷售。其收入來源與線下的基金公司大致一樣，分別為散戶買賣基金手續費、管理費、基金盈利的分紅和專戶理財的收入等。在基金公司官網投資基金產品的基本流程為申請注冊、實名認證、綁定本人名下的銀行卡、申購以及申購的確定和贖回。基金公司直接通過官網銷售產品，減少了中介環節，因此免去了中介費用，而且官網的建立有利於樹立基金公司的品牌形象，提高投資者對公司的信任感。基金公司豐富的理財知識也使得直銷平台更加專業和可靠。
但是基金公司的客戶積累不如其他中介機構，需要自己進行客戶營銷，推介成本較高。除此之外，基金公司自建一個直銷平台的成本和技術要求也非常高，基金公司需要建立專門的技術團隊，特別是在支付板塊，必須花費較多人力物力保證投資者資金安全，這對於小型基金公司來說是一個巨大的負擔。此外，直銷平台上隻銷售本基金公司產品，在產品豐富度方麵不具有優勢。 （二）發展情況<h4>1.發展特點</h4>
互聯網基金的發展主要呈現以下特點。
（1）第三方支付平台是目前最主要的投資渠道，其次是網絡銀行和基金公司官網。第三方支付平台的客戶基礎較好，這是其銷售優勢之一。而中國投資者對銀行的信賴度高，也使得網絡銀行渠道深受歡迎。2014年中國基金用戶通過網上申購基金時使用第三方支付平台、網絡銀行、基金公司官網的占比分別為46%、45.6%和28.7%。
（2）從市場占比的走勢來說，2014年基金公司的直銷比例較2013年上升21%，網絡銀行比例下降16%，第三方中介機構的比例也有所下降[14]。隨著投資者對互聯網基金的接受度越來越高，基金公司的官網愈發完善，更多的投資者會選擇直接尋求基金公司官網購買基金產品，以減少中間環節。基金公司通過直銷模式減少了中介費用，從而能為消費者提供收益更高的產品。
（3）貨幣型基金規模最大，股票型基金銷量上升。由於貨幣型基金更加符合互聯網金融產品低起點、高流動性的特點，所以成長迅速。而隨著人們對互聯網基金的接受度提高，高收益股票型基金也吸引了越來越多的風險偏好型投資者。 <h4>2.競爭策略</h4>
麵對競爭日益激烈的市場，互聯網基金行業的企業必須采取措施，吸引更多客戶，搶占市場，因此互聯網基金公司紛紛開始采取以下競爭行為。
提供高性價比產品。最能吸引投資者的還是產品本身。互聯網基金公司紛紛通過提高產品的收益率，降低投資門檻，縮短申購與贖回時間來增加客戶數量，從而提高本企業的市場份額。圖表3-4顯示了2016年1月5日至11日開放基金產品周平均收益率排行。從表3-4中可見，目前在互聯網上銷售的開放基金收益率較高，投資起點低，申購贖回時間較快，在手續費、管理費、托管費等費用上也都比較優惠。 <h5>表3-4 開放基金產品2016年1月5日至11日周平均收益率排行</h5>
資料來源：銀率網
重視長尾客戶。長尾客戶數量眾多，如果能抓住這些長尾客戶，將給基金公司帶來非常多的額外收入。但是長尾客戶的需求千差萬別，以前想要了解這些長尾客戶差異化的需求很困難，即使了解這些需求，為他們提供產品也無法形成規模效應，成本較高。但是通過互聯網技術以及大數據的應用，可以幫助這些企業進行客戶挖掘、更好地滿足客戶個性化的需求，基金公司獲取長尾客戶以及為他們提供服務的成本被大大降低了，這拓展了互聯網基金公司的產品範圍，增加了企業利潤。
提供增值服務。互聯網基金公司為了增加客戶黏度，除了向客戶提供性價比更高的產品之外，還提供各種各樣的增值服務。比如互聯網基金公司都在努力積累數據並提高數據分析能力，以為客戶提供更好的投資指導，同時也能進一步控製風險，從而吸引更多新客戶，提高客戶黏度。 （三）風險分析
餘額寶等互聯網基金平台在近幾年發展迅猛，引發了基金理財熱。但是互聯網基金低門檻、高收益的背後也隱藏了巨大風險，其比較突出的風險有以下幾點。
法律風險。目前法律對第三方平台的基金購買資格、存貸比、存款準備金等沒有做出限製。一旦法律對互聯網基金平台製定出更為嚴格的規定，那麽這些平台想要維持經營將變得困難。
流動性風險。流動性風險是互聯網基金麵臨的一個比較突出的問題。貨幣基金是互聯網基金產品的主力軍，占據了很大的市場份額。這些產品一般都以t+0實時到賬製度吸引投資者，然而基金公司與銀行簽訂的協議存款一般都是有期限的，這就產生了期限錯配問題。互聯網基金平台很難應對消費者的大規模贖回行為，互聯網的實時性放大了基金行業的流動性風險。
市場化風險。目前中國的利率沒有完全市場化，這就是互聯網基金能獲得高收益、搶奪銀行客戶的一個重要原因。但是利率市場化是一個必然趨勢，一旦利率市場化改革完成，互聯網基金的套利空間就難以保持。 （四）監管建議
完善互聯網基金的相關法律是當務之急，隻有製定一套統一的標準，明確各主體的責任義務，才能減少行業亂象和違法行為。這套標準應該包含以下內容：第一，完善的信息披露製度。基金作為一種理財產品，存在投資風險，互聯網基金平台必須對產品的風險充分披露，保證投資者的知情權。第二，有效保護信息和資金安全的技術標準。互聯網基金平台要達到必要的技術標準，保證支付環節和客戶信息的安全性。第三，降低流動性風險的標準。監管部門需要對互聯網基金平台的流動性進行監控，可以要求平台留存一定比例的備付金[15]，對基金產品，特別是t+0貨幣基金的投資範圍要進行一定限製，減少期限錯配現象。
在監管過程中，銀監會、證監會與人民銀行等監管部門應加強合作。互聯網基金的銷售已經出現跨地域、跨賬戶、跨機構的特點，單靠一個監管部門必然會出現監管真空地帶，所以需要各監管部門合作，共同維護行業發展。
案例3-2 餘額寶
餘額寶是基金公司和第三方支付平台合作的典型代表。根據百度搜索指數，關注餘額寶的人群地區構成中，沿海地區的平均搜索指數明顯高於內陸地區的平均水平，這與該地區居民的收入水平、生活方式以及理財觀念有很大關係；在年齡構成方麵，關注餘額寶的人群以20歲到39歲為主，說明餘額寶所吸引的客戶群與傳統的基金市場客戶有所不同，餘額寶吸引的是大批基金產品新用戶，而非傳統基金市場的原有用戶。
目前，同樣是基金公司+第三方支付的產品中，與餘額寶競爭最為激烈的是騰訊推出的“理財通”。理財通雖然比餘額寶推出的時間晚7個多月，但是借助“新年紅包”的方式得到快速推廣。截至2015年7月31日，理財通交易規模已突破1500億元，用戶數已超過1600萬，人均賬戶餘額為9300元。表3-5為理財通的易方達基金易理財產品與餘額寶的對比，其中萬份收益和七日年化收益率為2016年6月15日的數據。 <h5>表3-5 餘額寶與理財通對比[16]</h5>
資料來源：餘額寶官網、理財通官網
餘額寶這種基金銷售模式產生了深遠影響。
開辟了基金銷售的新渠道。早期，中國開放式基金一般由基金公司、商業銀行和券商銷售，商業銀行在開放式基金銷售中起著舉足輕重的地位，導致基金公司在委托商業銀行進行基金代銷時較為被動，不得不支付給商業銀行一大筆傭金。餘額寶的推出，開辟了第三方支付平台直銷的基金銷售新模式，可以充分利用網絡渠道和第三方支付平台的客戶資源，有效節約基金銷售的成本。
縮短基金贖回到賬時間。餘額寶剛推出的時候采用的是“t+0”贖回規則，雖然之後贖回規則有所改變，普通轉出[17]的到賬時間需要“t+1”，但與其他基金銷售渠道的贖回到賬時間相比（見圖表3-6），餘額寶已經成功縮短基金贖回到賬時間。 <h5>表3-6 各渠道贖回到賬時間</h5>
資料來源：支付寶官網
擴大貨幣基金規模。餘額寶的推出，給貨幣基金產品起到很好的宣傳效果，使得貨幣基金的認知度上升，更多的人意識到貨幣基金具有收益性高和流動性強的特點，開始進入貨幣基金理財領域，使得貨幣基金的規模上升。從圖3-1可以看出在餘額寶推出前，貨幣基金的規模還在減小，而在餘額寶推出之後，規模始終保持快速的增長，2013年二季度末貨幣基金規模為3605.57億元，到2015年二季度末貨幣基金規模變為24093.26億元，增長大約5.7倍。 <h5>圖3-1 2013第一季度末—2016年第一季度末貨幣基金規模變化</h5>
資料來源：中國證券投資基金業協會.基金市場數據.
推進利率市場化的進程。中國的存款利率尚未完全市場化，央行決定存款利率的上限，使得居民存款的收益率遠遠低於投資其他金融產品，銀行可以以相對較低的利率從民間吸儲，又以較高的利率向企業放貸，從中獲取較大的利潤空間。餘額寶通過互聯網吸納資金，然後以協議存款形式將資金存入銀行，使小額資金獲得高於活期存款的年化收益率，用戶更加願意將資金存放在收益高且流動性強的餘額寶中。
提高用戶黏度。在餘額寶推出前，用戶存放在支付寶賬戶中的資金不能獲得收益。支付寶公司通過餘額寶將本可以無償占用的用戶沉澱資金收益通過貨幣基金收益的形式支付給用戶，且用戶獲得的收益遠高於活期存款。用戶會以理財為目的將錢存放在支付寶賬戶，而不僅僅是為了便於支付。餘額寶增加了支付寶賬戶的功能，使得支付寶的價值得以提升，提高支付寶用戶的黏度，有利於公司長遠的發展。
轉變盈利模式。支付寶原來的盈利模式是交易手續費+沉澱資金利息。在推出餘額寶之後，沉澱資金被用於購買貨幣基金，並將貨幣基金得到的收益交給用戶，使得沉澱資金利息這一部分收益消失。但在餘額寶的運作過程中，天弘基金需要給支付寶公司技術服務費，大概為基金規模的0.25%。支付寶的盈利模式轉變為交易手續費+技術服務費。
降低資本壓力。在餘額寶推出之前，支付寶必須受到《非金融機構支付服務管理辦法》規定的限製，其實繳貨幣資本與客戶備付金日均餘額的比例必須高於10%。但是在推出餘額寶後，一旦支付寶用戶將支付寶中的資金轉入餘額寶，購買貨幣基金，那麽用戶的收益變成投資收益，其資金由基金公司管理，與支付寶有了區別，不計入存放在支付寶公司的備付金，這就不再受到上述《管理辦法》的限製，支付寶公司從而降低了備付金規模，減少了實繳貨幣資本。
普及理財知識。傳統理財產品的高門檻將廣大“草根”用戶拒之門外，而餘額寶的低門檻讓“草根”用戶有平等參與金融體係的權利。通過餘額寶，碎片化理財得以實現，給沒有理財經驗和沒有理財精力的人帶來了一種新型的財富增值模式。
餘額寶等互聯網基金平台在近幾年發展迅猛，引發了基金理財熱。但是互聯網基金低門檻、高收益的背後也隱藏了巨大風險，比較突出的風險有以下幾點。
第一，流動性風險。流動性風險主要源於期限錯配問題。比如：餘額寶支持用戶隨時贖回自己的基金份額，但餘額寶貨幣基金投資的有價證券卻具有一定期限（見表3-7）。如果餘額寶用戶大麵積地進行贖回，會對天弘基金造成流動性衝擊。一旦這種情況出現，天弘基金可能被迫提前支取協議存款，而提前支取協議存款要進行罰息，會進一步降低收益，造成惡性循環。此外，天弘基金提前支取存款，還會對存款銀行造成流動性衝擊，產生一係列的連鎖反應。 <h5>表3-7 投資組合平均剩餘期限分布比例</h5>
資料來源：課題組整理
第二，利率市場化風險。因為利率市場化沒有完全實現，行業內還存在較大的存貸款利差，這給予了餘額寶生存的空間，餘額寶可以以高於銀行活期存款的利率吸收資金，並把資金投入到回報更高的產品當中。利率市場化完全放開，意味著存款上限放開，銀行為了吸收更多的資金，會提高存款利率，餘額寶的生存空間會大大地減小。
2011年，城投債危機引發貨幣基金流動性緊張之後，監管部門放開了貨幣基金投資協議存款30%的投資上限，並且允許貨幣基金提前支取存款而不罰息。根據天弘基金公布的資料[18]，餘額寶的資產組合中有71.69%是屬於銀行的協議存款，提前支取存款而不罰息使得餘額寶能夠既保證收益，又擁有流動性。
2014年3月央行公布的互聯網金融監管應遵循的五大原則指出，不允許存在提前支取存款或提前終止服務而仍按原約定期限利率計息或收費標準收費等不合理的合同條款。2014年6月，貨幣基金提前支取存款不罰息的優惠政策被取消，這意味餘額寶的流動性將大大地降低，餘額寶為維持t+0贖回規則將需花費較高成本。
此外，餘額寶具有較高收益的一個重要的原因是協議存款具有較高的利率。餘額寶中的大量資產投入在銀行的協議存款中，協議存款收取存款準備金，會對它的利率造成較大影響，從而對餘額寶的收益造成影響。2014年12月，央行將原屬於同業往來項目下的餘額寶存款定義為存款[19]，這意味著像餘額寶之類的貨幣基金也必須留存存款準備金。雖然文件同時規定協議存款適用存款準備金率暫時為零，但將其納入存款範圍意味著將要對協議存款收取準備金，那麽餘額寶的巨大資金派生能力和貨幣供給創造能力就會被大大削弱。
在每年11月11日，淘寶會在這一天進行一些大規模的打折促銷活動，以提高銷售額度，是中國互聯網最大規模的商業促銷活動。當天餘額寶中大量的資金會被用於消費，使餘額寶贖回頻繁，造成巨大的流動性風險。到目前為止，餘額寶已經經曆兩次“雙十一”，並成功地經受住考驗。為了應對“雙十一”帶來的流動性風險，餘額寶主要采取以下措施進行風險控製。
保障資金當天的流動性，天弘基金會在半年前開始為“雙十一”做準備，改變資產配置結構，安排資金在“雙十一”前後到期，充分保障資金流動性；利用大數據進行預測，大數據中心借助交易數據以及運營活動的執行情況，精準地計算出申購贖回數額，做好充分預案，並超額準備部分資金以防止突發情況；在活動當日，天弘基金投資團隊和阿裏電商部、大數據中心保持密切的溝通機製，及時溝通反饋影響投資的各種重要信息；推出充值返紅包活動，鼓勵大家提前充值，有些消費者為了搶紅包，會進行反複充值，造成支付寶賬戶內的資金量大漲，從而為餘額寶準備了大量的流動資金；天弘基金方麵表示可以通過回購、賣債或者提前支取存款等方式，緩解流動性壓力，並且通過與銀行合作，簽訂“提前支取不損失利息、到期自動續投”等條款，以減少流動性風險。
案例3-3 美國版“餘額寶”的興盛與衰敗
paypal是美國最大的支付公司，擁有上億的用戶，用戶在交易過程中會產生大量沉澱資金。1999年，為了解決paypal用戶沉澱資金收益的問題，paypal成立了一個基金，叫做paypal money market fund（以下簡稱pmmf），pmmf主要投資美國資本市場上高質量的美元幣值類短期貨幣基金。但pmmf並不直接投資資本市場，而是投資於一家叫做money market master portifolio的投資管理公司，用戶的收益直接跟這家投資管理公司的業績正相關。
在產品設計上，pmmf用戶無需將資金轉入另外一個賬戶，可直接在支付賬戶中享受貨幣市場基金的投資收益。當需要轉賬或支付時，對應的基金份額會自動贖回，無需用戶手動幹預，用戶從體驗上不會感到貨幣市場基金與支付賬戶現金的區別，從而提升用戶體驗。此外，借助互聯網在節約成本方麵的顯著優勢，pmmf更容易維持高收益率。借助貨幣市場基金的迅猛發展，以及便利的申購贖回機製和較高的收益率，pmmf的規模也快速壯大，在2007年達到10億美元的峰值。
但好景不長，2008年次貸風暴導致全球流動性危機。美聯儲開始了連續兩輪的量化寬鬆政策，導致聯邦基金實際利率的不斷下跌。根據公開數據顯示，pmmf的管理成本是0.75%。此外，pmmf還要為承諾給用戶的最低利率進行補貼，導致paypal公司承受每年數百萬美元的虧損。最終，在資金規模銳減和市場零利率的雙重擠壓下，paypal公司主動終結該產品。
將餘額寶和pmmf進行對比，雖然國家政策背景的不同，導致兩者在產品設計上存在微小的區別，但是總體上兩者的模式是相似的。目前，國內利率尚未完全市場化，餘額寶尚有足夠的生存空間。但隨著金融改革的不斷深化，利率市場化是必然的趨勢，經濟的不斷全球化，全球性金融危機爆發的可能性也是存在的。餘額寶如何應對利率市場化給貨幣基金帶來的衝擊以及金融危機帶來的大麵積贖回和利率波動，關乎到餘額寶在未來的發展趨勢。 <h2>三、互聯網信托</h2>（一）基本介紹<h4>1.概念</h4>
互聯網信托是將信托活動進行互聯網化，即在網上運作信托業務，比如通過網絡簽訂合同、查詢信托信息、轉讓信托產品等[20]。傳統的信托業以其專家理財、投資範圍廣泛等特點，吸引了很多投資者，但是它也麵臨著明顯的發展瓶頸，比如：信托產品是非標準化的產品，沒有統一的定價標準，導致其流轉比較困難[21]；另外，它還有門檻高的問題，按照規定信托每一筆委托資金必須達到100萬元或以上，對委托者的個人收入也有嚴格要求，這就使得很多投資者對信托可望而不可即。信托與互聯網的結合為信托業帶來了新的機遇，但是由於信托業的自身特征，信托“觸網”目前還是以產品推介為主[22]，互聯網信托仍處於萌芽期，有很大的發展潛力。 <h4>2.主要模式</h4>
互聯網信托是將信托活動進行互聯網化，即在網上運作信托業務，比如通過網絡簽訂合同、查詢信托信息、轉讓信托產品等等[23]。目前可以將互聯網信托劃分為兩種類型：一是信托直銷模式；二是在債權轉讓機製下的信托受益權拆分轉讓模式。
（1）信托直銷模式
互聯網信托直銷模式下的網絡平台由信托公司直接開設，信托直銷平台將信托公司線下銷售的產品搬到互聯網上，產品種類和線下產品類似，而且投資起點也一般在100萬元以上，門檻較高，適合高淨值客戶投資。
2014年，銀監會出台的《關於信托公司風險監管的指導意見》（銀監辦發〔2014〕99號）明確禁止了信托公司通過第三方非金融機構進行產品推介。因此很多信托公司都開始嚐試發展直銷模式。而2015年7月《關於促進互聯網金融健康發展的指導意見》的出台，又對信托的互聯網形式給予了支持，所以信托公司建立自己的互聯網直銷平台成為未來的一個趨勢。
互聯網信托直銷模式優勢明顯。第一，通過互聯網直銷模式，信托公司免去了中介機構的中介費用，而且一旦互聯網直銷平台建立起來之後，其運營成本也比線下銷售低很多；第二，法律對信托公司異地推介產品的規定比較嚴格，而網上直銷模式突破了時空限製，方便了信托公司進行產品跨區域銷售；第三，通過互聯網平台，信托公司可以宣傳自己的產品，樹立良好的品牌形象；第四，互聯網信托直銷平台由於隻銷售本信托公司的產品，所以相比其他中介機構，直銷平台的營銷人員對產品更為了解；第五，借助互聯網的海量信息，信托公司可以快速鎖定目標客戶，也可以得到客戶的實時反饋，從而實現個性化服務，提高客戶的滿意度。
然而，從零開始建立起一個完善的互聯網信托直銷平台，對信托公司的技術和資金水平要求較高，並且由於信托產品比較複雜，一些信息也不能在網上公開，所以仍需要信托公司的工作人員與投資者進行麵對麵溝通。而且，信托公司在銷售信托產品時，一般需要客戶當麵簽訂合同，並提供身份證明，所以網上直銷平台的作用有限，目前互聯網信托業務主要仍以產品推介為主[24]。
信托中介機構的客戶基礎大、銷售範圍廣，而信托公司如果選擇互聯網信托直銷模式，就必須自己進行產品推廣、客戶挖掘。由於信托直銷平台隻銷售本公司的產品，供消費者選擇的餘地較少，在產品豐富度方麵吸引力不強。不僅如此，伴隨互聯網而來的風險，比如信息風險、支付風險等，都是信托公司在建立互聯網直銷平台時需要麵對的難題。
作為信托直銷模式的代表之一的中融信托，通過在互聯網上建立直銷平台，提高了銷售量，提升了公司知名度。為了解決在線客戶認證問題，2015年12月初，中融信托開通了首個視頻開戶和視頻麵簽係統，使得所有產品的銷售都可以在線上完成。互聯網信托直銷模式正逐步走向成熟。
（2）債權轉讓機製下的信托受益權拆分轉讓模式
債權轉讓機製下的信托受益權拆分轉讓模式的代表有“信托100”和“梧桐理財”等。這些互聯網信托平台以“團購信托”、“小額信托”等形式將信托產品進行拆分，降低了信托的門檻，但是這些平台增加了信托業的風險，給監管帶來了諸多挑戰。
1“信托100”
“信托100”作為互聯網信托的開創者，是由財商通投資運營，國付寶對“信托100”投資者的資金暫為保管。“信托100”為投資者提供信托產品搜索、比價、購買、轉讓等服務，也為信托從業者提供互相交流、信息發布、挖掘客戶等服務。用戶如需購買“信托100”的產品，需要與平台簽署委托認購協議，財付通作為委托人，與信托公司簽訂合同。
“信托100”的產品主要有“如意存”、“隨心轉”、“展業通”，分別提供理財計劃認購、受益權轉讓、優質信托產品的推介和預約搶購服務。其最大的特點就是門檻低，比如“如意存”，投資額度為100元每份，極大地擴展了信托投資者的範圍；第二個特點是轉讓簡便，利用“隨心轉”服務，消費者可以將產品拆分成1萬元一份，轉讓給其他投資者，提高了信托產品的變現能力；第三個特點是預期年化收益率高，預期平均收益率可以接近10%，而且投資者在購買產品當天就能獲得收益；另外，“信托100”的投資項目種類繁多，擴大了消費者的選擇範圍。
但是，“信托100”的產品形式麵臨很多法律問題。首先，“信托100”的產品明顯違反了對信托產品單筆不低於100萬元、委托合同不得超過200份的規定；其次，財付通並不具備信托許可資格，“信托100”平台上的產品也有一部分沒有得到信托公司的授權[25]；最後，因為直接代理不合法，“信托100”采取了間接代理的方法，但是由於信托公司明顯知道代理事實，所以將“信托100”定義為間接代理比較牽強，而且“信托100”作為資金籌措平台，在向信托公司進行客戶信息披露時也遇到了很多問題。
2“梧桐理財”
“梧桐理財”在2014年6月上線，a輪的投資方有九鼎投資、同信證券直投和信天創投。“梧桐理財”采用非標金融資產的質押融資模式。“梧桐理財”網站以居間人的身份幫助借款方向投資方借貸，雙方通過“梧桐理財”平台簽署電子借貸協議，明確債務與債權關係。借款人以信托計劃份額質押的形式保證還款，如果借款人不按期還款，“梧桐理財”有追索義務。
“梧桐理財”的“鳳凰智選”提供三種期限的產品，分別為隨買隨賣、日買月賣、日買季賣產品；“隨心投”提供當日計息、每日付息的產品；“隨意轉”則提供靈活轉讓產品的途徑，這實際上並不屬於信托受益權的轉讓，更接近債權轉讓；另外，“梧桐理財”還為新手開辟了新手專區和適合高端客戶的“梧桐薈”。“梧桐理財”產品除了有“信托100”的一些特點以外，還具有固定收益的特點。另外，“梧桐理財”通過全方位評估融資人還款能力和信用風險，強化擔保和風控措施，憑借銀行監管賬戶、第三方支付、準備金等製度實現交易流程管控。
實際上，“梧桐理財”平台的借款人隻是用信托計劃份額作為質押借款而已，而“梧桐理財”平台對借款資金用途是沒有限製的。從這一點來看，“梧桐理財”模式更像是一種有擔保的網絡貸款，投資者隻能享受固定的利息，而不能獲得信托計劃的收益[26]。另外，“梧桐理財”網站規定借款人質押的信托受益權可以向網站指定的自然人變更，從而提供了信托受益權的轉移方式。
雖然“梧桐理財”大部分業務看起來更像是借貸行為，但是仍然麵臨著許多法律問題，比如：法律對信托受益權的質押並沒有明確認可；其次“梧桐理財”網站沒有公示信托受益權轉入方的信息，轉入方接受受益權的資質令人懷疑，所以“梧桐理財”轉移信托受益權的操作並沒有法律基礎；另外，“梧桐理財”雖然聲稱在安全保障方麵做了大量工作，但是對融資者和擔保機構的信息披露不夠，這可能會產生較大的信用風險。 （二）發展情況
首先，信托公司利用互聯網使得產品更為大眾化。法律法規對信托的門檻要求較高，而且隻能通過私募形式發行，傳統的信托產品流動性也不高，並不適合普通民眾。而部分信托公司利用互聯網，公開銷售低起點的信托產品，並且允許轉讓信托受益權。無論這些創新是否合法，不可否認的是目前的互聯網信托公司確實利用低起點、高流動性產品吸引大眾參與信托投資。
信托公司在產品創新方麵也投入了較多精力，以更好地迎合互聯網化的大環境，比如由中信信托與百度百發共同推出的一款具有眾籌和消費信托雙重特點的“百發有戲”產品。“百發有戲”向公眾籌集資金，投資電影《黃金時代》，最低門檻僅為10元，產品收益與電影票房直接掛鉤。投資該產品後還有機會獲得明星感謝視頻、參與慶功晚宴等。產品到期後，用戶的現金補償會回到中信信托的消費信托賬戶中，而中信信托會利用這筆資金繼續幫助用戶投資信托產品。
還有很多信托公司充分利用社交媒體進行品牌、產品推廣，實時與客戶進行互動、接受客戶的反饋，並提供7x24小時的服務。信托公司通過這些方式與客戶保持溝通，更好地了解客戶偏好，使得營銷更有效率，新產品更適合市場需求，為優化服務、提高客戶對公司的好感度打下了堅實的基礎。
跨行業合作也是信托公司在互聯網大環境下製定的競爭策略之一。目前互聯網信托處於起步階段，信托公司與互聯網公司合作，不僅免去了信托公司自建官網的成本，還可以快速聚集大量客戶資源，而互聯網公司通過與信托公司合作拓寬了自身業務範圍和獲利情況，實現了優勢互補、合作共贏。
信托由於自身的特點，其互聯網化程度遠遠不及網絡銀行、互聯網證券、互聯網保險等互聯網金融模式。首先，信托有私募性質，產品差異化程度高、門檻高，交易手續複雜，交易額大，對安全支付的要求也高，這些特征都不利於其向互聯網模式發展[27]。其次，互聯網信托需要大量既具備信托知識，又具備互聯網知識的複合型人才，對數據分析人員的需求量也較大，但是目前中國這方麵的專業人員數量稀缺，這也阻礙了互聯網信托的發展。 （三）風險分析
互聯網信托作為一個新興事物，有不成熟的一麵，其產生帶來了機遇，也帶來了很多風險，使監管麵臨巨大挑戰。
第一，法律風險。目前中國的信托行業法律仍不完善，針對互聯網信托方麵的法律法規更是存在著諸多空白，法律對互聯網信托尚無明確定位。為了規避法律監管，互聯網信托平台利用法律空白設計出很多新產品，但是這些產品容易造成金融風險。雖然監管部門針對這些新產品不斷完善法律，但是仍處於防守階段，較為被動。另外，互聯網信托也缺乏有效監管，政府監管機構對互聯網信托的監管責任劃分不明確，也缺乏行業自律組織對該行業進行調節[28]。所以，互聯網信托的規範還有很長的一段路要走。
第二，信用風險。互聯網信托平台的信息披露製度很不完善，借款人、平台經營者的違約可能性很大。保本甚至保本保息已經成了信托的一個不成文規定，互聯網信托平台也不例外。目前法律對互聯網信托的擔保杠杆沒有明確限製，過高的杠杆很可能最終導致擔保公司無力償還本息，產生信用風險。 （四）監管建議
對於互聯網信托的發展，政府應該采取肯定的態度。目前的互聯網信托模式雖然有規避監管的嫌疑，但它們都在一定程度上促進了社會融資，服務了實體經濟，政府應該對其進行適當引導。
第一，健全監督管理體製。要完善相關法律法規，填補法律空白，化被動為主動，從源頭上減小互聯網信托給經濟帶來的風險。另外，要促進行業自律組織的成立和發展，同時要促進各監管部門之間、監管部門和自律組織之間的協調合作[29]。
第二，完善征信係統。完善征信係統始終是互聯網金融各模式發展中繞不開的問題。完善的征信係統可以幫助互聯網信托平台更好地識別融資方的信用水平和還款能力，保證資金安全，既保護了投資者的利益，也可以使有關部門更好地管理互聯網信托平台，管控風險。
第三，加強互聯網信托投資者權益的保護。監管部門製定政策時，都應以保護投資者的權益為出發點，為此可以專門設立互聯網信托投資者權益保護的相關法律、機構。另外，監管部門還可以承擔對投資者進行風險教育的義務，提高投資者的自我保護意識。
作為互聯網信托平台，可以充分利用大數據，挖掘需求、提升服務質量，在法律法規允許的條件下，進行產品創新；互聯網信托平台還應該培養相關專業人才，提高自身競爭力。但是在追求快速發展的同時要完善信息披露製度[30]，保護投資者的知情權，在遵守法律法規的前提下進行創新，努力降低風險，營造一個有利於行業長期健康發展的環境。
案例3-4 信托團購業務被“叫停”
根據法律規定，信托產品單筆不得低於100萬元。互聯網信托為了降低信托投資門檻，產生了團購信托的方式。比如“信托100”，將信托計劃進行拆分，使得信托門檻降低為100元每份。此後“梧桐理財”、“雪山貸”、“多盈金融”等網站都相繼推出類似產品。
2014年4月，銀監會明確“信托100”網站的“100元團購信托”業務違規。同年12月，“雪山貸”的“千元團購信托”在推出後20天就宣布“夭折”了。中江信托發布聲明，明確否認了與“雪山貸”的合作關係，且表明涉事項目僅委托金融機構代理推介，未與非金融機構合作。雖然團購信托業務遭遇重重阻攔，但是並沒有就此止步。雖然信托公司用“從未授權”或“提示風險”聲稱自己不知情，但是信托團購平台仍然將信托團購業務包裝成第三方和信托公司的合作模式，繼續向消費者銷售低門檻的信托產品。
信托團購業務的存在說明了投資者對信托投資的需求，不得不承認這樣的金融創新有其積極的一麵，但是信托團購畢竟還是存在很大的風險，而且存在非法集資的嫌疑。對此，相關監管部門應保持密切關注，投資者應謹慎投資。 <h2>專題分析：智能投顧介紹</h2>（一）智能投顧簡介
智能投顧（robo-advisor），又稱機器人投顧，是基於投資者填寫的問卷，在有限或者沒有人為參與的情況下，在線為投資者提供專業的資產組合管理服務，收取較低費用的一種服務形式。
通過智能投顧提供資產組合管理服務一般需要經曆以下三個步驟。
1填寫個人信息
智能投顧會為投資者設計問卷，投資者填寫個人信息和投資目標等資料，智能投顧基於填寫的內容對投資者的風險承擔能力和風險承擔意願進行評估。
2建立資產配置組合
根據投資者的風險評估結果，為投資者配置符合投資目標的個性化資產配置組合。
3後續跟蹤優化
在提供資產配置組合之後，智能投顧會跟蹤市場環境變化，動態地模擬出投資組合的表現，判斷投資者是否需要修改投資計劃來達到投資目標。
智能投顧一般有以下四個特征。
1問卷導向
智能投顧在為投資者提供資產管理服務之前，需要投資者先回答一係列簡短的問題，智能投顧會根據問卷的結果，確定投資者的投資範圍、投資目標、投資風格和風險偏好等，從而為投資者建議一個合適的資產配置組合。
2較低的服務費
智能投顧的典型收費範圍在0%~0.5%，一般投資者資產規模越大，收取的費用越少。
3低成本的投資標的
智能投顧建議的交易對象一般是低成本的投資標的，有助於投資者降低交易成本，提高長期收益水平。
4有限的人為參與
部分智能投顧平台會配備傳統投顧（human advisor），但傳統投顧提供服務的方式僅限於電話、電子郵件以及網絡聊天，與投資者之間不進行麵對麵溝通交流。 二、主要模式
智能投顧按照人為參與程度進行分類，可以分為機器導向、個人導向和人機結合三種模式。 （一）機器導向
機器導向是指整個資產管理過程全由智能投顧進行操作的模式。一旦投資者建好資產配置組合，智能投顧就會對該組合進行追蹤，隨時改變資產配置組合，並進行紅利再投資以及稅收損失收割（tax-loss harvesting）。這些操作全都由智能投顧完成，投資者不需要進行管理。下麵以wealthfront公司為例介紹這種模式。
wealthfront公司創立於2011年，目前管理資產超過30億美元，是典型的用計算機算法和標準的投資模型為投資者管理資產組合的公司，是美國最大的智能投顧公司之一。想要獲得資產管理服務的投資者需要在網站上進行注冊，在投資者完成注冊之後，投資者的資金會轉入apex clearing進行第三方托管保證資金安全。在托管期內，wealthfront會隨時監控該投資組合的動態，並定期對投資計劃進行更新，以便合理控製風險，使之始終落在投資者的容忍範圍之內。
wealthfront提供稅收損失收割服務，自動為投資者賣出虧損的證券，同時買入另一隻類似的證券，將資本虧損部分用於抵消資本增值以降低投資者的收入稅。稅收損失收割服務可以分為每日稅收損失收割服務（daily tax-loss harvesting）和稅收優化直接指數化（tax-optimized direct indexing）服務。兩者的區別在於收割標的不同：每日稅收損失收割的收割標的是etf基金，而稅收優化直接指數化服務則是更進一步，會複製相應etf基金的股票，把握每一隻股票的稅收損失收割機會。目前wealthfront每日稅收損失收割服務麵向所有投資者，稅收優化直接指數化服務則是麵向超過10萬美元的投資者。通過這項服務，每個賬戶每年平均能夠提高2.03%左右的稅後投資收益。
此外，wealthfront還為投資者提供單隻股票分散投資服務（single-stock diversification service）。單隻股票分散投資服務是將單隻股票逐步以無傭金、低稅的方式賣出，並重新投資到多種類型etf基金中。當投資者持有大量某公司的股票時，需要完全承擔這隻股票的風險，包括股價波動、拋售時機不當等。結合投資者的資金需求、投資計劃以及風險容忍度，wealthfront幫助投資者在一定時間內逐漸賣出一定數量該公司股票，而且將賣出股票所得現金投資於分散化投資組合。
wealthfront的投資種類包含11種etf基金：美股、海外股票、新興市場股票、股利股票、美國國債、新興市場債券、美國通脹指數化證券、自然資源、房產、公司債券、市政債券。這麽多種類的etf基金一方麵有利於分散化投資，降低風險；另一方麵有助於滿足不同風險偏好類型投資者的需求。
在費用上，投資者開戶的最少金額是500美金，前1萬美金免費管理，超過部分收取0.25%的年費，這部分費用是wealthfront利潤的主要來源。wealthfront實行推薦人製度，如果投資者邀請朋友在網站上進行注冊，那麽他們兩人都能增加5000美金免費管理額度。除了交給wealthfront的年費，投資者還需要交0.12%左右的etf基金持有費用。 （二）個人導向
個人導向是指資產配置組合由投資者創建，而智能投顧提供組合創建的工具以及分享的平台。下麵以motif investing公司為例介紹這種模式。
motif investing是一個以主題作為導向的投資平台，平台上的投資組合被稱為motif。motif包含不超過30支具有相似主題的股票或etf基金，例如奧巴馬醫改法案、無人駕駛智能汽車等。投資者可以根據自己的興趣，直接使用平台上已有的motif，也可以修改motif中股票和etf基金的組成和比重後再使用，更可以創建全新motif。
motif investing提供強大的自助式投資組合設計工具，投資者可非常方便地修改、創建和評估motif。此外，平台引入社交機製，投資者可以選擇把自己的motif分享給好友，大家共同對motif進行討論和優化。與國內雪球不同的是，motif investing關注投資組合，而不是注重於個股討論。
目前，在motif investing上官方提供的motif有150個，平均年收益為16.3%，投資者建立的motif超過18萬個。除了提供motif之外，還提供了9個不收取傭金和年費的投資組合，這9個組合包括了股票和etf基金，有保守型、穩健型和激進型三種之分，為各類投資者提供了短期、中期和長期的投資方案。對於每個在網站上注冊的投資者，motif investing提供investing dna服務。investing dna服務是指網站提供一係列問題，涉及投資者年齡、投資期限和投資興趣等，根據投資者在網站上填寫的資料，評估投資者的風險偏好，為投資者建議合適的motif。
motif investing受到美國金融行業監管部門的監管。如果公司倒閉，消費者賬戶內股票、現金被盜，美國證券行業保護公司會提供最高50萬美元的保護。motif還有額外的私人保險公司保障。
在收費方麵，無論投資者在某個motif上的投資額是多少（最低不能低於250美元，保證金交易的賬戶餘額不能低於2000美元），也無論該motif由平台提供還是投資者建立，投資者按照motif購買或出售一次組合，平台都會收取9.95美元，如果該motif是由投資者建立的，建立者將獲得9.95美元中的1美元。如果投資者交易的隻是其中的一支證券，而不是一個組合，則每次收取4.95美元。 （三）人機結合
人機結合是指在平台上既有智能投顧為投資者提供投資服務，又有傳統投顧為投資者提供資產配置組合建議。下麵以personal capital公司為例介紹這種模式。
personal capital是一家在線資產管理及投資理財顧問服務公司，如今已有100多萬注冊用戶，平台上跟蹤的資金超過2260億美元。personal capital上的傳統投顧通過電話或者電子郵件提供的服務，資產管理規模達到23億美元。
personal capital主要提供兩方麵的服務：免費的分析工具和收費的傳統投顧服務。免費的分析工具是指該平台通過自動化算法為投資者分析資產配置情況、現金流量情況以及投資費用，幫助投資者對自身的財務狀況有更加清晰的了解，找出投資者資產配置組合中的潛在風險和不合理的投資費用，使投資者能夠建立更加合適的投資組合。通過免費的分析工具，能夠吸引更多的投資者使用personal capital。在此基礎上，personal capital針對注冊用戶中資產規模較大的投資者推出收費的傳統投顧服務，通過組建專業的傳統投顧團隊，根據投資者的資產狀況以及風險偏好程度，結合相關的資產管理模型，為投資者提供高質量的投資谘詢服務，滿足投資者不同的投資需求。
personal capital主要的收入來源於投資顧問的谘詢費用，針對不同資產規模的投資者采取差異化的收費標準，具體收費標準見表3-8。 <h5>表3-8 personal capital收費標準</h5>
資料來源：personal capital官網，https://.personalcapital
注：資產規模超過$1,000,000的投資者采用階梯式收費。表中的$0-$3,000,000指資產規模超過$1,000,000的投資者，對於前$3,000,000投資金額收取0.79%的費率。 （四）模式比較
智能投顧的三種模式具有較多共同特征，比如都是將互聯網作為主要的服務渠道，采用分散化的投資策略為投資者降低風險，注重於個性化和定製化。然而，這三種模式又各有側重，下表3-9以各公司為例分析模式之間存在的差異。 <h5>表3-9 模式差異比較</h5>
來源：wealthfront官網、motif investing官網以及personal capital官網 （五）swot分析<h4>1.優勢</h4>
智能投顧具有以下幾個方麵的優勢。
（1）效率高。傳統投顧主要是根據個人的知識和經驗，結合投資者的資金規模和投資目的，為投資者提供資產配置組合，同一時刻隻能為單一投資者提供服務，效率相對比較低。而智能投顧將金融專家的知識和經驗算法化，一套係統可以同時服務於成千上萬需求各異的投資者，效率較高，且能夠讓每位投資者享受到專業的投資服務。
（2）較低的服務費用。傳統投顧需要分析當前的市場環境，幫助投資者配置符合投資目的的資產組合，花費的時間較多，需要向投資者收取較高的服務費用。智能投顧分析效率高，且規模擴張的邊際成本幾乎為零，通過向投資者收取較低的服務費用，能夠有效地增加服務對象，以此提高總盈利水平。
（3）便捷性。投資者隻需要在智能投顧平台上填寫自己的相關資料，智能投顧就能根據資料給出合適的資產配置組合，並且幫助客戶進行跟蹤優化。投資者可以隨時通過手機等工具了解資產組合的表現和獲取投資服務，不像傳統投顧那樣需要提前預約，而且能夠節約花在交通上的金錢和時間成本。
（4）客觀性。傳統投顧可能會受到情緒因素或者其他環境因素的幹擾，對於市場表現存在著一定程度上的認知偏差，從而做出錯誤的決策，而智能投顧基於數據的客觀表現和科學計算，對於數據的分析不會帶有偏見，能夠為投資者提供客觀的結論。
（5）降低代理成本。資產所有權與使用權的分離會產生委托代理關係，這種委托代理關係會產生代理成本。傳統投顧和投資者之間存在著代理成本，如果出現利益衝突，少量傳統投顧會優先考慮自身的利益，而智能投顧能有效地避免代理成本的出現。 <h4>2.劣勢</h4>
智能投顧存在以下幾方麵的劣勢。
（1）出現時間較晚。傳統投顧存在的時間較久，經曆過很多個經濟周期，其長期的表現已經獲得市場的認可，表明其存在的價值。智能投顧在2009年才開始出現在市場上，而真正得以推廣的時間是在2012年。相比於傳統投顧，智能投顧在市場上出現的時間較晚，未經曆過完整經濟周期，不能確定在整個經濟周期裏的綜合表現。
（2）維護費用高。傳統投顧對於硬件的要求不高，主要依靠自身的知識和經驗，而智能投顧對於電腦程序的依賴程度較高，需要專業人士對數據庫和相應程序進行長期、高頻的維護，維護費用較高。
（3）同質化風險較大。目前較好的智能投顧所管理的資金達到幾十億元，且規模還在不斷增長中，由於采用同一種算法，提供的建議容易趨向於同質化，可能會造成市場異常的波動，導致風險難以控製。
（4）風險評估偏差。投資顧問的核心在於正確評估投資者的風險偏好和容忍度，在此基礎上為投資者提供合適的資產配置組合。目前的智能投顧僅從幾個簡單的問題進行評估缺乏說服力，如果評估存在偏差，可能會給投資者造成巨大的損失，而傳統投顧通過和投資者麵對麵的交流，可以更加全麵地了解投資者，有利於做出正確的風險評估。
（5）不適合複雜情況。當投資者擁有的資產結構、交易情況和稅收情況較為複雜時，目前的智能投顧很難考慮周全，而有經驗的傳統投顧往往能夠為投資者提供更好的投資建議。 <h4>3.機會</h4>
智能投顧在市場上有以下幾方麵的機會。
（1）較大的發展空間。普華永道2015年發布的研究報告預期全球資產管理規模在2020年將高達102萬億美元。麥肯錫估計通過虛擬谘詢服務的潛在個人金融資產價值將達到13.5萬億美元，智能投顧作為虛擬谘詢的重要組成部分，全球資產管理規模和虛擬谘詢服務規模的發展，給智能投顧未來的發展帶來較大空間。
（2）對互聯網產品接受程度提高。智能投顧的推廣基於市場對互聯網產品的接受程度，目前對於互聯網產品接受程度不斷提高，且對於互聯網產品接受程度較高的年青一代正處於財富快速積累階段，這也就意味著在將來通過智能資產進行管理的資產會有進一步上升的空間。 <h4>4.威脅</h4>
智能投顧在市場上麵臨以下幾方麵的威脅。
（1）智能投顧被市場接受的程度上升，盈利較好的模式可能會被其他公司複製，大公司可以依靠自身擁有的資源來搶占市場，初創公司可能會通過收取更低的服務費用來吸引投資者，會對現有的智能投顧公司造成較大的衝擊。
（2）智能投顧適合初入門的投資者，他們的投資金額一般較少，沒有達到傳統投顧的門檻，可是當投資者積累一定的財富之後，可能會轉向專業的、一對一的傳統投顧，造成智能投顧的客戶資源流失。
（3）由於智能投顧的服務基於互聯網，可能會受到黑客的攻擊，造成投資者信息的泄露。此外，智能投顧的算法原理如果被其他戰略投資者獲知，對方可能會根據算法的漏洞來獲利。 （六）對於金融市場的影響<h4>1.對於證券業的影響</h4>
智能投顧的出現會對證券業造成以下幾方麵的影響。
（1）智能投顧有助於提高投資顧問的整體水平。智能投顧出現之後，投資者會在智能投顧和傳統投顧之間進行選擇。那些長期表現不如智能投顧的傳統投顧會失去客戶，被市場所淘汰，未被市場淘汰的傳統投顧也會與時俱進，提高自己的投資能力，防止投資收益被智能投顧超越，從而使得投資顧問的整體水平上升。
（2）智能投顧對於不同類型的證券經紀商會有不同的影響。證券經紀商可以分為折扣經紀商和全方位經紀商。折扣經紀商是指以最低傭金標準來為投資者執行股票等證券的買賣服務的證券經紀公司，多數不提供研究谘詢等其他服務。折扣經紀商最大的特點是通過減少人力成本來提供最低傭金。智能投顧的發展對於這類經紀商是一把雙刃劍。一方麵，折扣經紀人每筆交易要收取7-10美元，30隻股票或etf基金最高收取300美元左右的傭金，而智能投顧公司比如motif investing對於每個組合隻收取9.95美元，費用遠遠低於折扣經紀商，會對折扣經紀商的利潤造成較大的影響。另一方麵，智能投顧相比於傳統投顧成本低，符合折扣經紀商低成本的原則，通過引入智能投顧，折扣經紀商也能像全方位經紀商一樣提供研究谘詢服務，提高自身的競爭力。折扣經紀商巨頭嘉信理財在2015年3月上線機器人投資顧問，不到3個月就吸引了33000個賬戶和24億美元資產。
全方位經紀商是指向投資者提供全方位投資服務的證券公司或個人經紀人，除了向投資者提供常規的委托交易外，還替投資者選擇投資品種、製訂個人理財計劃等。從短期來講，智能投顧的出現會分流全方位經紀商的客戶，一些淨值較低的客戶會去尋求傭金較低又能提供谘詢服務的平台，比如前文說到的嘉信理財。而從長期來看，智能投顧的發展將會對全方位經紀商起到一定的促進作用。一方麵，高淨值客戶以及成熟投資者總是需要進行麵對麵谘詢的，通過智能投顧積累初始財富的人會轉到傳統投顧下麵。另一方麵，智能理財顧問作為一個自動化範例，可以幫助傳統投資顧問提高工作效率。據彭博社報道，美國最大的全方位經紀商之一美銀美林準備引入機器人做財務顧問。 <h4>2.對於基金業的影響</h4>
智能投顧會對基金業造成以下三個方麵的影響。
（1）基金目前的銷售渠道分為基金公司直銷、商業銀行和券商代銷三個渠道，智能投顧能夠拓寬基金銷售渠道。投資者在接受智能投顧提供的資產配置組合建議之後，往往能夠在平台上直接購買對應的資產組合，避免分開購買資產構建資產組合的麻煩。
（2）智能投顧能夠提高基金銷售公司的服務質量。智能投顧可以作為基金公司、商業銀行和證券公司的輔助工具，在投資者購買基金時為他們提供免費的谘詢建議服務，幫助投資者選擇更加合適的基金，增強投資者對於公司的信任度和忠誠度。
（3）智能投顧會改變基金市場的格局。智能投顧有兩個很重要的原理：第一個是投資被動指數基金。據美國基金行業的研究數據，幾乎沒有任何一隻主動管理的基金可以跑贏市場，指數基金才應運而生，創立的目的就是為了分享市場的平均收益，故智能投顧的主要投資標的為被動指數基金。第二個要投資低成本的被動指數基金。從長期來看，對投資收益有決定性作用的是基金的收費，購買低成本指數基金，長期下來收益更高的可能性上升。因而智能投顧的出現可能會讓市場更加偏好低成本的被動指數基金，使得低成本的被動指數基金的市場份額上升，而對應的主動型基金份額會縮小。同時，這有助於低成本被動指數基金的創新和市場對主動型基金的篩選，隻有長期平均收益高於指數基金收益的主動型基金才能在市場上存活。 （七）國內發展前景
智能投顧從2014年開始進入中國市場，目前尚處於初期階段，但在國內有良好的條件。首先，中國人口眾多，投資者的理財需求多樣化，而目前國內傳統顧問麵向的對象都是高端客戶，很多投資者有理財需求，但未能達到傳統顧問的門檻要求，智能投顧能夠較好地符合這類投資者的需求；其次，通過近年各類互聯網理財產品在中國的推廣，互聯網金融已經深入人心，投資者願意通過更為便捷的網絡及手機app進行理財投資；最後，當前銀行存款利率水平不斷下調，餘額寶等理財產品的收益率不斷下降，投資者亟須個性化的資產配置組合。
此外，中國的投資市場又具有特殊性。首先，中國市場是散戶投資者主導的市場，通常有比較明顯的追漲殺跌等短期行為。智能投顧對市場變化反應緩慢、同質化等缺點，在國內“追漲殺跌”的特點下，對於風險較難控製，一旦遇到熊市，就會遭遇嚴峻的考驗。其次，國外的智能投顧主要的投資標的為低成本的etf，而國內etf的規模較小，種類較少，不能有效地分散風險。最後，國內對投資顧問和資產管理業務分開管理，適用不同的法律法規，《證券、期貨投資谘詢管理辦法》中就有明確的條款，“證券、期貨投資谘詢機構及其投資谘詢人員，不得代理投資人從事證券、期貨買賣”。而《賬戶管理業務規則（征求意見稿）》表明投資顧問可以涉足資產管理業務的趨勢，但是尚未正式實施，而且已有的規定表明，通過互聯網平台投資需要先有產品再有資金，不然涉及資金池和非法集資。
目前，國內已有較多初創公司開始布局智能投顧，包括錢景私人理財、慧理財和彌財等等。券商等傳統金融機構比如平安一賬通依托機構自身的產品資源和客戶優勢開始發展智能財富管理平台。互聯網巨頭像阿裏的螞蟻聚寶、騰訊的微眾銀行、百度股市通等在一些功能設置上，也都有智能投顧的雛形。 （八）監管措施
智能投顧和傳統投顧具有較大的相似性，在對智能投顧監管措施的製定上可以參考傳統投顧，但是智能投顧又具有特殊性，需要注重以下幾個方麵。 <h4>1.信息披露</h4>
智能投顧需要隨時更新賬戶資料，包括資產組合，交易情況等，使得投資者能夠隨時通過手機app或者電腦軟件等方式接觸到賬戶的資料。此外，如果投資標的出現重大事項，智能投顧需要即時通過短信和郵件等方式通知投資者。 <h4>2.賬戶隔離</h4>
每個智能投顧平台都會對多個賬戶進行管理，如果賬戶之間存在信息交流，會產生同質化交易的問題，降低市場的有效性。因此，需要保持各個賬戶之間是相互隔離的，各個賬戶管理之間沒有任何的信息、數據交換。同時，每個客戶的數據都是采用公鑰、私鑰加密方式進行加密，隻有在得到客戶授權的情況下，才能獲得數據。 <h4>3.留痕管理</h4>
留痕管理是指在各種管理工作過程中，從時間和管理內容方麵，不留間隙或空白、死角的縝密的工作記錄。留痕管理最大的優點就是通過查證保留下來的文字、圖片、實物、電子檔案等資料，可以有效複原已經發生的活動。對於智能投顧的工作過程進行記錄，一方麵有助於後台了解到智能投顧的投資過程，觀察其操作是否和預期的相同，另一方麵監管部門可以通過工作記錄來判斷智能投顧的相關操作是否合規。 <h4>4.信息安全</h4>
智能投顧不需要投資者和投資顧問進行麵對麵的交流，而是采用網上填寫信息方式。采用這種方式，會讓智能投顧接觸到投資者的很多信息，這類信息是投資者的個人隱私，對投資者信息的保護是監管的一個重要方麵。 <h4>5.止損及再授權製度</h4>
智能投顧平台與投資者應當在服務協議中就是否以及如何設置止損線或再授權進行約定並確保止損或再授權能切實執行。經投資者同意設置止損線的，智能投顧平台應當采取有效措施保證止損操作得到切實執行。設置再授權製度的，投資者賬戶資產累計虧損（含浮虧）占委托資產的比例超過一定數額的，應當最遲於當日收市結算後半小時內通知客戶，並再次獲得客戶授權方可繼續進行賬戶代理操作。 <h4>6.禁止利益輸送</h4>
根據《賬戶管理業務規則（征求意見稿）》第二十四條，資產管理公司應當公平對待賬戶管理業務客戶，以及其他業務客戶，有效防範和管理利益衝突，禁止進行利益輸送。
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